海龙还不起债市不退缩

　　张砚

　　[ 自去年4月起，信用风险事件频发，先是云投债风波搅得债券市场人心惶惶，后是ST海龙信用评级屡次被下调，今年年初中小企业集合债券又爆出了史上首例担保人代偿事件 ]

　　2011年预亏10.02亿元、逾期贷款额累计超过5亿元、对外担保39.51亿元、总负债74.40亿元、资不抵债、十余起官司缠身……这样的公司你还能指望它还得起债吗？

　　违约倒计时

　　这家公司就是信用评级三度被下调、长期评级已低至“CCC”的ST海龙（000677.SZ），其发行的4亿元短期融资券11海龙CP01即将于4月15日到期。11海龙CP01是在06福禧CP01 2006年被调降至C级后，信用债市场上6年来再次出现的C级债券。

　　按照有关规定，银行间市场短期债券信用等级共划分为四等六级，符号表示分别为，A-1、A-2、A-3、B、C、D，每一个信用等级均不进行微调。C级代表还本付息能力很低，违约风险较高。

　　“如果真的违约，将成为中国债券市场上第一个真正意义上因为自身经营问题而造成的违约。”兴业银行分析师赵承东在接受第一财经日报《财商》采访时表示。

　　赵承东表示，ST海龙从本身的盈利状况来看，已经完全不具备偿债能力，偿债资金来源的最后希望就是外部支持。作为上市公司，ST海龙涉及到重组、保壳的问题，其实际控制人是潍坊市政府，看地方政府是否可以调动足够的资源来帮助其渡过难关。

　　富滇银行分析师彭浩在接受第一财经日报《财商》采访时表示，这个事件反映出信用产品，尤其是低评级的信用产品的信用风险已经比较大，特别是在目前的经济环境下，信贷收紧对企业的影响比较严重，而企业的现金流很容易出现问题。

　　

　　信用风险事件频发

　　事实上，自去年4月份以来信用债市场就不太平，信用风险事件频发，先是云投债风波搅得债券市场人心惶惶，后是ST海龙信用评级屡次被下调，今年年初中小企业集合债券又爆出了史上首例担保人代偿事件。在这一过程中，债券市场表现由于流动性恐慌抛售也经历了一轮罕见的暴跌。

　　“信用风险事件频发在目前的经济环境下，偶然中也有必然。经济下滑，企业盈利能力下降，偿债能力被削弱，信用风险凸现。”赵承东说，“信用风险集中在受宏观调控影响比较大的行业以及一些周期性的行业，例如钢铁、造船、房地产受经济下滑的影响比较大。”

　　从今年上市公司发布的业绩预告来看，强周期行业的盈利能力已经受到经济增长放缓的拖累。国泰君安在今年信用债2月月报中指出，截至2月3日，业绩预告为首亏的发债主体有11家，主要涉及的行业有黑色金属、机械设备、交通运输、房地产。其中，津滨发展2011年三季度净利润已为-1.06亿元，亏损金额较大，重庆钢铁业绩预告中披露将出现“大额”亏损，对应的两只09津滨债、10重钢债也面临评级下降的风险。在连续两年续亏的债券中，除目前已被下调评级的11新农开CP01和11海龙CP01外，还有11新中基CP001，未来有可能下调信用评级。

　　赵承东认为，如果经济增速继续放缓，不排除信用风险事件持续发生的可能性。今年宏观货币政策将处于一个相对偏紧的平衡，企业的资金压力难以得到大幅改善。

　　目前ST海龙上演的一幕幕或许只是有望成行的垃圾债券的预演。上证所正在酝酿推出被称作垃圾债券的高收益债券，其发行人多是信用等级较低或盈利记录较差的公司。市场人士对此还是谨慎。“高收益估计要走一步看一步了，中国市场目前还没有违约曲线，无法计算违约率，所以一般机构都会比较谨慎吧。”一位券商交易员称。

　　

　　债券市场“我行我素”

　　债券市场眼下的行情似乎并未受到ST海龙遭降级的负面影响，债市行情有从低风险的利率债和AAA级信用债向中低评级的信用债切换的趋势。“这个是国企，要是民企就不一样了。”一位交易员对本报说。

　　安信证券认为，ST海龙的降级采取的是连续降级的方式，市场之前已经有一定的接受度，也为投资者留出了腾挪的时间和空间。

　　对于今年行情，赵承东认为，短线下调存款准备金率对银行间市场并没有特别明显的影响，目前回购利率处于高位，今年资金面紧平衡是基本共识，上半年CPI下行没有太大问题，只要GDP增速下降不是太快，对债券市场非常有利，上半年债券行情是比较明确的。

　　赵承东建议投资者选择财务杠杆比较低、规模相对比较大、抵抗冲击能力比较强的企业发行的债券。对于房地产企业，可以选择大的财务稳健的龙头企业，回避杠杆比较高的企业发行的债券。房地产企业的预收账款不构成偿债压力，可以用（总负债-预收账款）/净资产来衡量房地产企业的杠杆。

　　至于城投债，赵承东认为，城投企业主要投的是基础设施建设，不直接产生收益，70%~80%依靠土地出让收益，土地卖不动，造成资金面紧张。城投债最终还是看政府信用，可适当投资，宜选择经济发达地区的城投债，在经济下滑的背景下，这些地区的土地价格下降还能卖得动。国泰君安证券认为，城投债将是高收益债中表现最好的板块，但个券分化难以避免。