大行国开债授信额度趋紧 政策性银行微妙博弈

　　徐永

　　4月24日，中国进出口银行将在银行间债券市场招标发行2012年第六期金融债，规模150亿元，可追加发行不超过50亿元。

　　这是时隔1年多后，进出口银行再次祭出10年期政策性金融债产品。

　　在国家开发银行本月初启动“随卖发行”模式，降低单次单只债券的销售压力后，进出口行此次抛出150亿的规模，被很多交易员感叹“勇气可嘉”。

　　进出口行的底气，或许来自今年政策性金融债市场的微妙变化。

　　多位交易员介绍，由于频繁融资，目前大型银行对国开行的授信额度已所剩无几，但对其他政策性银行的授信空间尚可，且市场仍有长期债券的配置需求，这刺激了其他政策银行开始叫板国开行。

　　随卖发行“福娃债”

　　4月20日，国开行罕见地提前公布了2012年债券招标预发行安排，2011年，开行金融债公开招标总量为10649.1亿，2012预计全年为10550亿。

　　虽然2012年比2011年发行规模略降，不过多数受访交易员对上万亿的融资规模，仍感觉“发太多了”。

　　中央国债登记结算公司数据显示，截至3月底，国开行所发债券被机构持有的余额为46762.95亿元，2011年年末是44432.95亿，而2010年、2009年末分别是36804亿和32006亿。

　　国开行过去两年的债券净融资规模不断膨胀，从不到5000亿上升到近8000亿，而今年仅第一季度，净融资就超过2300亿。同期一季度，国内债市信用债的总发行规模才不到7500亿，国开债销售压力可见一斑。

　　为此国开行本月初启动新模式发行的债券，有1、3、5、7、10年期5个品种任机构选择，因而被机构戏称为“福娃债”，从4月17日开始，国开行拟隔周二一次同时招标发行5个品种任机构选择，3个月为一个周期，每个品种一个周期下来募集金额300亿至400亿。

　　单次发行的规模将大为降低，比如4月17日的5个品种发行规模都没有超过60亿。特别是长期债，此前1月初，国开行曾经还发布过2012年部分关键期限债券的发行计划，今年计划发行5年期和10年期各6期，隔月交错发行，计息类型均为固定利率，计划发行规模200亿元/只。

　　相比一次200亿“多量少次”的做法，“少量多次”的“福娃债”显然更易为机构接受。不过，溢价仍然在所难免，首次“随卖发行”的5个品种中标利率分别为3.45%、3.93%、4.11%、4.32%和4.44%，多超过机构预期。

　　特别是10年期，财政部4月18日招标发行的10年期国债利率不到3.5%，同期限国开行金融债与之利差接近100bp，是否仍具政策性机构的优势让市场疑虑。

　　值得注意的是，或许是受销售压力的影响，4月20日，国开行本来还将继续发行5年期不超过200亿，也随后推迟到4月26日发行。

　　授信博弈

　　一方面是销售方面压力，另一方面，商业银行对国开行的授信情况也不容乐观。

　　4月初，商业化改革后的国开行人民币债券，债信零风险继续得到监管层批复延期到2013年年底，直至债券到期，并视同政策性金融债。

　　不过，受访交易员介绍，债信与授信是有区别的，虽然投资国开行债券的风险资产权重是零，但在银行内部评级中，投资债券还是会占用银行对对手方（同业或企业）的授信额度，银行授信考虑也会区分国开行和其它政策性银行，并进行额度控制。

　　而随着发债规模不断增加，授信额度也在不断消耗。以工行为例，截至2011年年末65000亿规模的政策性金融债余额中，工行的持有余额就超过1.4万亿，接近工行总资产规模的1/10，接近市场总发行的1/4比例。

　　“金融债之前都是四大行主要在买，但是短期内不可能无限制的增加。”一家股份行交易员介绍，近期国开行的债券招标发行，四大行的参与并不积极。

　　他认为，除了授信控制外，四大行对国开行的发债融资还有竞争的考虑，“相当于四大行给国开行低利率融资，但是在大项目贷款上，四大行与国开行是有竞争的。”

　　特别是长期债券，政策性银行的信贷结构更适合长期债券融资，但是由于机构投资偏好，政策性10年期的债券发行并不乐观，2008年至今，进出口行10年期债券只有几单发行，2011年并无发行。

　　好在相比国开行，另外两家政策性银行如今在大型银行的授信额度有优势。截至2011年年末，进出口行的发债融资规模分别为8334亿和12011亿，明显低于国开行。

　　因此，受访交易员普遍认为此次进出口行重回10年期债券发行阵营，时机比较微妙。

　　“当然利差情况是否比国开行低还很难说。”上海一家交易员介绍，近期由于有降息预期，机构倾向于配置短期的品种。