吴晓求：改善股市政策环境 推动增量资金入市

　　□中国人民大学 吴晓求(微博)

　　刚刚过去的2011年，是中国资本市场黯淡无光的一年。这一年中国经济在2010年增长10.4%的基础上，继续高速增长。与此同时，中国股票市场（以上证指数为例）则在2010年下跌了14.3%的基础上继续下跌了21.7%。从当前情况看，调整失当的政策，制订、实施有利于稳定并推动资本市场发展的政策措施至关重要。笔者认为，政策调整的核心内容是，增加进入市场的增量资金，改善市场运行的政策环境，适当调整相应的政策，特别是货币政策，并适时放缓市场供给增长速度。

　　当前中国资本市场已步入真正意义上的全流通时代。从短期来看，市场存在解禁期，长则48个月，短则12个月，解禁期到来会压制市场上涨，使市场定价重心下移。从2007年2月股权分置改革完成到现在，市场都在消化股权分置改革带来的到期解禁股减持压力。笔者认为，解禁股压力基本消化需要5年时间，也就是说到2012年，这种解禁压力才会减轻，市场会进入一个新的变动时期。

　　中国资本市场正面临持续性的巨大融资压力。由于金融结构性缺陷，中国股票市场承受着较大融资压力，其中，商业银行在资本市场上的融资需求巨大且持续。仅上市商业银行每年可能要在资本市场融资3000亿-4000亿元人民币。通常情况下，为保持8%的经济增长，我们每年的新增贷款都在8万亿以上。按照巴塞尔协议Ⅲ和银监会的相关要求，8万亿新增贷款要消耗5000亿的核心资本，其中上市银行占整个银行的比例大概是70%。也就是说上市银行每年要消耗3000亿-4000亿核心资本，这对市场形成巨大压力。这与中国金融特别是商业银行创新不够有关，唯有进行金融结构性改革和创新，才能解决这一矛盾。

　　当然，中国资本市场发展的基础是实体经济持续增长和结构转型。到2020年，中国经济还将维持较高的增长速度，年均增长在8%左右。中国经济增长模式同时进行结构性转型。我国内需会有较快扩展。从出口为主转向内需为主的经济增长模式转型，这对中国资本市场的发展将带来更大的机会。

　　中国资本市场面临不断开放和国际化的内在要求。笔者认为，到2020年，中国金融市场将形成以上海—深圳资本市场为轴心的市场，建成全球最具影响力的金融增长极。届时，中国资本市场将是全球最重要、规模最大、流动性最好的国际性金融资产交易市场之一，仅股票市场的市值就将达到100万亿人民币，证券化比率超过100%。同时，将形成股票市场、债券市场、金融衍生品市场相互协调、共同发展的资本市场结构系列，资本市场的功能将得以完善。

　　此外，2020年，中国资本市场将成为重要的财富管理中心。投资者队伍进一步发展，类型趋于多样。机构投资者特别是私募基金会有快速发展，所占流通市值之比将从目前的25%左右上升到50%左右。市场功能进一步改善，将从关注增量融资（IPO和增发）过渡到关注存量资源配置（并购重组），功能的转型使市场更具持续性和成长空间。

　　但是，当前中国资本市场还存在诸多问题，要让投资者有信心进入这个市场，让市场回归本源，必须制订与战略目标相匹配的政策措施。从当前情况看，调整失当政策，制订、实施有利于稳定并推动资本市场发展的政策措施至关重要。政策调整的核心内容应是，增加进入市场的增量资金，改善市场运行的政策环境，适当调整相应的政策，适时放缓市场供给增长的速度。

　　具体来看，首先，适当增加和提高战略性资金进入市场的规模和比例。这些战略性资金包括社保基金、企业年金和部分商业保险资金等。从目前市场状态看，这些资金有序进入市场，既能稳定市场，还能把握投资机会，风险较小。

　　其次，鼓励大股东增持股份，修改IPO前股东减持股份的规则，尤其是修改股权分置改革后新上市的公司IPO前股东减持套现规则，使其具有一定的约束性。

　　再次，不断扩大外资和RQFII进入市场的规模，适时推进中国资本市场的国际化进程。QFII制度已实行8年，目前规模216.4亿美元，需要审视并修改有关QFII制度，适当降低门槛，扩大入市规模。随着人民币国际化进程推进，境外人民币规模越来越大，虽然在2011年12月政府批准试点RQFII，但初期试点额度仅有人民币200亿，应有序引导并扩大规模。

　　第四，积极改善中国资本市场发展的政策环境。货币政策环境方面，从经济增长、价格变动趋势和资本市场发展角度看，当前仍然偏紧的货币政策应回归到常态化的货币政策，应择机适当下调存准率。红利分配政策方面，上市公司有盈利的，应强制性要求进行分红，由当前的三年累计现金分红占报告期一年利润的40%改成占三年累计利润的30%，并将现金分红比例与再融资有机结合在一起，强化中国资本市场的投资功能。

　　第五，营造良好的市场环境，严厉打击各种违规违法行为。应提高信息披露的透明度和质量，打击各种形式的恶意的虚假信息披露，防范信息披露的技术性遗漏、差错，在中小板、创业板市场尤为重要。此外，打击各种形式的内幕交易，重点在于监控IPO前之股东减持行为和保荐人及其关联人之投资行为，以维护市场的公平性。同时，打击各种形式的操纵市场，重点关注大股东及利益相关者并购重组对市场带来的波动，以保证市场的公正性。

　　第六，适当放缓市场供给增长速度，以修复处在失衡状态的市场供求关系。具体措施包括：暂缓国际板的推出；适当放缓IPO步伐，有序调节大规模再融资的频率和规模；审视中小板和创业板的经验教训，调整中小板、创业板的发行频率。

　　只要进行上述政策的调整和完善，中国资本市场就有望进入正常的发展轨道，中国资本市场的战略目标就一定能实现。