马骏：资本管制是人民币国际化最大障碍

德意志银行大中华区首席经济学家马骏（新浪财经 战瑞琬 摄）

　　新浪财经讯 2012年2月18日，由上海交通大学主办，上海交通大学上海高级金融学院和中国金融研究院共同承办的“第三届上海金融论坛”举行。本届论坛的主题是“推进国际货币体系改革与人民币的国际使用”。图为德意志银行大中华区首席经济学家马骏。

　　马骏：非常感谢交大的邀请，有机会跟大家一起讨论国际货币体系的问题。前一段时间有记者问我，发改委公布了上海金融中心的规划。说上海的目标非常宏大，能不能达到。我说了这么一句话，资本项目不开发，中国任何一个城市都不可能成为全球金融中心。我不是唱衰上海，我意思是帮上海讲话，如果5、10年以后能够做成全球金融中心皆大欢喜，做不成责任也不在上海，是你北京没有放开资本项目管制。我最近在不同场合都讲这样的话，人民币国际化今后一段时间面临最大的障碍就是资本管制，如果资本管制不开放，我们只在贸易向下推动人民币的国际化，我们能够达到的人民币国际化潜力只有10%，还有90%需要通过资本项目开放来实现。具体我也提了一些建议，包括对个人和企业换汇的限制必须要放松，QFII的额度要大幅度增加，银行间市场对外资开放的步伐也要加快，另外人民币作为一个国际融资的工具必须要发展，其中包括开放国际板和熊猫债的市场，这些东西都是很具体，我不想在这里具体展开讲，今天讲的是另外一个角度，为什么资本项目必须要开放，这是从一个历史的角度研究过去100年甚至200年国际货币体系演进的过程。

　　我这里画了一个图，三元悖论，假设大家都研究过了。三元悖论什么意思呢？任何一个国家的货币体系它只能在下面三个变量当中选择两个，货币政策独立、可兑换、固定汇率，三个当中只能选两个。过去100多年有很多不同的国际货币的体系，我们选择其中3种，古典的金本位体制，是1913年以前的，基本上在右边，可兑换、固定汇率，但是没有货币政策独立性。到了此后相当一段时间，44—73年，相当部分的时间是处于下面的一块。这背后有很多的政治经济学，尤其政治学，这些大的趋势性的变化不是完全的技术性的经济学的考量，更多的是历史的必然。我简单把这三个过程当中的政治经济的力量做一个描述。刚才已经简单描述了金本位体制，1913年以前没有独立的货币政策，因为没有独立的货币政策，所以它可以选另外两项。就是资本项目可以开放，可以盯住黄金这么一个固定的汇率。我们关键要讨论的是为什么它可以不需要独立的货币政策，什么样的政治体制允许这个情况的发生。有4项很重要的标准。第一，公民投票权不普遍。1880年的时候英国的国会当中60%的席位都是大资本家，大地主垄断政治非常典型的情况，自然劳工没有话语权，工会的力量很小，相应地衍生出来价格和工资的弹性很高。如果减工资，工人也没有力量上街游行或者影响政治。另外资本家或者债主，因为他钱多借给别人，希望通过紧缩，原来一两黄金可以换两头年，明年由于通货紧缩一两黄金可以换三头牛。这是当时的政治体系所造成的它并不需要独立货币政策的背景。这是为什么金本位体制可以持续这么长时间的一个政治经济学的理由。后来到了73年，相当部分时间进入了独立货币体系加资本政治，由于民主化的过程，这些西方国家，所有的成年公民都有了投票权，劳工在政治当中起很大作用，他一定要政府关注就业，工会力量也很强大，工资就不能往下降，降了以后就有很大的政治反弹，另外银行在经济当中起了很大的作用。一旦出现国际问题的收支，政府尤其是央行必须要用减息、宽松货币等等政策反映这些民意的压力，他要求得到就业的保障和工资不能下降的压力。因为银行体系的规模很大，我不能让银行倒掉，银行体系金融危机当中出现银行危机的时候，我必须要向银行注资，这是为什么货币政策必须要独立，它要针对国内的目标，在金融危机的情况下可以放弃货币稳定这个目标，在国内国外冲突的时候会选择国内的目标，就是货币政策独立性。在刚才三元悖论的条件下，你就会发现它只能在固定汇率和保证资本流动两者之间选一，绝大部分国家选择了资本管制，为什么呢？因为在那个阶段，73年以前，资本管制还是相对比较有效的。最后一个阶段，73年以后，绝大部分国家走向了独立货币政策加浮动汇率加资本项目开放。为什么要开放？大家看蓝色的几个经济和金融条件，一个是经常性项目绝大部分已经开放了，而这个又是促进贸易和增长所必须的。只要经常性项目开放，我们知道很多的资本项的流动可以通过变相的交易来进行的。第二，国际资本和经济总量比，这个比例已经很高了。跟100年以前相比比例增加了10倍，全球的资金这么多，只要你经济和汇率失衡，它会通过各种各样的控制冲击你这个市场。第三，及时资本项目没有开放，但是由于全球化，尤其跨国公司成为全球贸易的主要渠道。跨国公司可以在全球的几十个国家的无数个分公司的体系之内进行交易，这些就提供了资本在国家之间套利的基本渠道。即使资本项民意是上管制的，实际上管不住。另外跨过银行内部的交易也会资本跨境流动提供了很重要的通道。最后就是离岸市场对境内市场的倒逼机制，欧洲美元市场开放了一段时间以后，国内的金融体系受不了了，很多业务流失海外，国内就出现了很强的力量要推动国内的，包括金融管制和其他方面的资本项目的开放。

　　我讲了这么半天，中国所面临的资本项目的开放也是必然的，刚才所有提到的那些推动西方国家资本项目开放的这些因素全部适用于中国。第一，中国的公民社会力量在崛起，虽然我们还没有像西方式的直选等等，但是我们现在公民力量确实很强，很多NGO，大概2.5亿的微博(http://weibo.com)，这些都是公民力量的表现。政府被迫要将民生作为政策目标，货币政策必须要独立性，不能被汇率绑架。你只能在浮动汇率和资本管制之下取一，管得了管不了，几个原因管不住，最后你必须要走向浮动汇率和资本开放。

　　你说我们最后要走向资本项目的开发，但是长期趋势，大家看看这张图，中国和其他新兴国家相比，我们的汇率弹性和资本项目开放度是最低的。大家可以看到，非常不幸的是中国在左下角，弹性最低和资本管制最严，其他所有大的新兴市场国家都比我们来得更加有弹性。中国我希望3、5年之后能走向马来西亚所处的地位。谢谢大家。