固定收益:政策为经济助力

东方证券股份有限公司 冯玉明


　　事件:

　　2月18日晚上,中国人民银行决定,从2012年2月24日起下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　研究结论:

　　本次存准率的下调表明在经济运行真实状况逐渐显现下政策为经济助力。1月份的宏观经济数据表明目前经济运行在低位,虽然部分受春节因素的影响,但发电量、进出口大幅负增长在近年来都是少有的,我们在《CPI 快速下行的趋势没有改变——债市宏观环境每周预测》中认为“在1-2月份数据出台后,政策可能进一步放松”,这里面的“政策进一步放松”一是指信贷,二是指下调存准率,而本次降准时点虽然略超预期,但基本符合央行调控的意愿,2月份CPI 同比较1月份明显回落(我们估计可能在3.3%左右)、年中CPI 仍可能回落至2%左右的情况为本次降准提供了有利的条件。

　　本次降准或释放银行资金4000亿元左右。本次存款准备金率下调后,存款类大型机构和小型机构法定存款准备金率分别为20.50%和18.50%。央行网站上公布的统计数据显示,去年年底其他存款性公司资产负债表中纳入广义货币的存款规模为75.85万亿元,“对其他金融性公司负债”科目中记入广义货币的存款规模为42329.69亿元,合计为80.08万亿元,本次降准释放银行资金约4000亿元。

　　本次降准有利于资金价格回归至合理水平。上周1天、7天、14天和1个月银行间质押式回购利率分别为4.74%、5.31%、5.71%和5.96%,货币市场利率逐步走高可能的原因有:前期部分展期的逆回购到期、存款准备金基数扩大后15日中小银行最后一次补缴存款准备金(规模在1000亿左右)以及新股申购等对市场资金面造成短期冲击,但我们认为即使不降准,流动性中期缓慢向好的趋势依然不变。本周货币市场利率将会快速下降,7天回购利率低点可能在3.2%以下。降准短期内对信贷没有直接影响,但中期可以通过扩大货币乘数使得派生存款增加。央行第四季度货币政策执行报告显示目前银行贷款加权利率已经止升企稳,甚至小幅下降,由于社会间接融资利率水平对同业业务具有参考意义,间接融资利率水平的下降有利于货币市场利率的回落,同时这也有利于降低企业通过债券市场进行直接融资的资金成本。

　　降准为债市提供交易性机会,10年期国债可能回落至3.35-3.40%附近。春节过后本轮债市的调整主要由于政策放松低于预期以及去年四季度以来债市涨幅很大,未来的上涨空间不大的判断下,而我们前期一直称“10年期国债在3.5%以上具有配置价值”,本次降准的实现恰好为债市提供了交易性投资机会,10年期国债二级市场收益率可能回落至3.35-3.40%附近。信用债方面,在利率债收益率下行的带动下,中高评级的信用债收益率也会有一定的回落,但AAA 级信用债的涨幅或有限;短融将受益于资金面的改善;在信贷没有明显增加之前,低评级纯产业债的信用利差可能仍居高位;而中低评级信用债中,我们相对看好城投债的表现,待地方政府融资平台债务细则出台后,城投债的流动性将会有较大的改善。