国泰君安国际：上调匹克至收集 目标3.05元

　　公司 2012 年前3 季度订单同比下降约25%。管理层预期2012 年将用于清理零售库存，因此4 季度的订单增长可能不会有所改善。现在的零售库销比约6 倍。由于新产品减少加上零售促销库存，我们相信公司的零售库存将于2012 年解决。我们预期在2012 年6 月份举行的2013 年一季度订货会的订单将有所改善。

　　公司预期 2012 年底的零售店铺数量将从2011 年底的7,806 家下降至约7,000 家。由于公司不必再延长账期去支持低效店铺，零售网络的整合将对应收账款有正面影响。2012 年的宣传推广费用和研发费用占销售比例预计将进一步增加到15%和1.5%。

　　因应更低的销售预测但是更高的宣传推广费用率预测，我们把2012-13 年的净利润预测分别下调了46.8/51.7%。我们现在预期2012-14 年的每股盈利为0.244/0.245/0.267 人民币。匹克过往12 个月跑输恒指47.1%，我们认为现在的估值已经充分反映了公司盈利能力的倒退。目前净现金水平占市值约68%，我们认为下行风险有限。我们上调公司评级至收集上调目标价至3.05 港元，对应10.0 倍2012 年预测市盈率。