利率市场报告:2012年3月信用市场分析及展望

广发银行股份有限公司 吴思捷


　　三月份银行间市场信用债收益率延续了此前的分化现象,短久期、中低评级品种受到市场的青睐,1年期短融表现较好,收益率下行明显,评级越低下行幅度越大,AA和AA-品种的下行幅度分别达到了51BP和97BP。三月份信用债收益率出现的分化行情主要有两大支撑因素,一个是资金面的宽松,另外一个就是基本面的改善。资金宽裕以及资金成本显著低于信用债收益率,增加了机构放杠杆增加价差收益的动力。对于经济改善程度的疑虑,使得投资者倾向于缩短久期、增加票息收益进行防御,这种行为最终体现在收益率曲线上的结果就是3-5年中票和AAA短融表现不如中低评级短融。

　　今年以来信贷增速偏低主要是由于需求疲软而非供给不足。一季度新增贷款低于预期目标是大概率事件,从这个角度分析银行是有动力增加贷款供给的,3月中下旬新增贷款投放量快速增加也印证了这一点。贷款供需结构的不平衡导致需要贷款的企业借款难度较大,无法从银行体系获得足够的流动性支持,而能够获得贷款的企业则更倾向于直接融资来降低融资成本,这是导致新增贷款增速偏低的重要原因。因此从供给角度看,只要贷款利率没有下调,银行的风险偏好没有改变,新发债券对新增贷款的替代现象将维持下去。

　　从短融中票与相同期限国债信用利差的角度分析,目前各评级各期限的信用利差均在其75%历史分位数上方,处于历史高位。短融在经过了1季度牛市行情后,相对于同等级中票,相对优势不再明显,目前各期限品种中,3年期中票的相对价值较高。4月份高评级债券继续调整的空间不大,配臵价值逐渐显现,交易性机会则需要等待经济复苏过程出现反复,市场对于基本面悲观的情绪重新抬头时才会出现;中低评级债券的交易性机会明显减弱,由于低评级债券的流动性不佳,只有等到市场行情好的时候才有减仓和获利了解的机会,因此建议交易型机构降低中低评级信用债仓位,对于配臵类机构而言,目前仍具有配臵价值,特别是一些前期被低估的城投类债券,配臵价值较高。