全球债券被动产品发展概述

　　债券指数基金以及债券ETF揭秘系列之一

　　——全球债券被动产品发展概述

　　海通证券基金高级分析师 单开佳

　　海通证券基金分析师 倪韵婷

　　全球被动管理产品地位日益提升。追求超额收益的投资者促成了市场的有效，保证了市场的持续表现，为指数投资提供了必要的前提。随着市场不断地深化、规模的扩大、信息技术的发展和市场效率的提高，资产配置策略逐渐成为组合长期业绩的核心因素，投资者需要高效率、低成本地进行资产配置；指数化交易产品及其衍生产品具有成本低廉、方便、流动性好、透明度高、风险控制相对容易等优点，成为满足这种需求的首选。

　　债券被动管理产品异军突起。债券被动管理产品在被动管理产品中扮演越来越重要的角色，截止2012年5月底，债券型被动管理产品数量达到786只，总规模0.58万亿美元，占比为19.53%，为被动产品中数量和规模次大的种类，其中传统债券指数基金相对债券ETF发展更为成熟。从全球管理债券基金的手段来看， 08年以来全球债券指数基金的规模一路上涨，而其中被动管理产品占全部债券基金的比重也从08年的不足10%一路上扬到12.4%，表明被动管理模式已经逐渐成为海外债券基金管理的重要手段。

　　债券被动产品具有很强的生命力。债券被动产品的快速发展与其具有的特殊优势有关，相比纯债、偏债债券基金，债券被动产品具备风险分散、透明度高、工具属性更强、对于基金经理依赖度低、费率便宜等优势，当然债券被动产品也具有债券牛市收益或偏低以及投资权益类比重较低的弊端。

　　我国债券被动产品发展相对落后。尽管被动产品在国内飞速发展，但目前国内被动产品主要局限于股票型被动产品，截止2012年6月底，市场上债券型的被动产品仅4只。从ETF产品来看，目前国内所有ETF产品均为股票型ETF。综合来看，相比股票被动产品，债券被动产品在国内发展缓慢，与国际市场的差异更是巨大。

　　后续精彩报告敬请期待：为何债券被动产品在国内发展较为滞后？债券被动产品在我国的发展空间如何？我国推出债券ETF是否可行？针对这一系列的问题，海通基金研究中心做了深入的研究，详情请关注我们的债券被动产品系列报告之二。

　　1.   

　　全球被动管理产品地位日益提升

　　投资模式可以分为主动型与被动型两种。主动型投资理念认为投资者可以通过对信息的把握和研究分析能力去挑选出未来预期表现最好、最符合自己投资目标的投资对象。被动型投资理念则是建立在市场有效的理论基础上的，获取被跟踪指数的回报，但为投资者节省可观的管理费与交易成本。

　　追求超额收益的投资者促成了市场的有效，保证了市场的持续表现，为指数投资提供了必要的前提。随着市场不断地深化、规模的扩大、信息技术的发展和市场效率的提高，资产配置策略逐渐成为组合长期业绩的核心因素，投资者需要高效率、低成本地进行资产配置；指数化交易产品及其衍生产品具有成本低廉、方便、流动性好、透明度高、风险控制相对容易等优点，成为满足这种需求的首选。从全球基金业发展看，投资者对主动管理基金热情逐步降温已经成为一个不争的事实，就连传奇人物巴菲特也指出：“低费率的指数基金将抢占大部分主动管理的基金的市场”。因此，不管是行业龙头还是后起之秀，海外各个投资管理公司纷纷抢占被动产品市场以扩大自己的资产管理规模。

　　被动管理基金规模占比一路提升

　　从全球基金规模看，被动管理基金产品近年来在绝对规模不断提升的同时相对规模也在一路提升。2008年，被动管理产品规模占比还不到10%，而到2012年4月底，被动管理的基金产品已经占到基金总规模的15%。虽然主动管理的基金产品在相当长的时间内还将是市场的主流模式，但不可否认被动管理产品正在高速发展中，将成为未来基金业中不可小觑的品种。

　　表1 全球被动管理产品发展趋势

时间	被动管理基金规模(亿美元)	主动管理基金规模(亿美元)	全球基金总规模	被动管理基金规模占比
2008	14783.15	133809.54	148592.69	9.95%
2009	21663.47	166466.99	188130.46	11.52%
2010	26998.97	180348.81	207347.78	13.02%
2011	28004.45	173581.77	201586.22	13.89%
2012-4	31282.55	180785.81	212068.36	14.75%

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　注：基金规模包括货币市场基金但剔除了FOF。

　　被动管理基金规模持续正增速

　　对比过去几年全球被动管理和主动管理的基金规模增速，主动管理基金规模处在震荡中，在多个季度甚至出现了负增速。 但被动管理基金规模始终保持了正增速，即使金融危机中也维持了规模的稳定，季度平均增速达到3.14%。

　　图1 全球主动管理和被动管理基金规模增速对比

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　ETF和传统指数基金各占半边天

　　在被动管理基金中，根据产品形态不同又可以分为ETF和传统指数基金，ETF由于发展速度较快，目前已经成为被动管理基金最大的组成部分，占比超过50%。总体而言，当前ETF和传统指数基金呈现各占半边天的态势。

　　表2 全球ETF占被动管理基金规模比例(亿美元)

年份	全部被动管理基金	全部被动管理ETF规模	ETF规模占比
2008	14783.15	7025.50	47.52%
2009	21663.47	10961.39	50.60%
2010	26998.97	13751.54	50.93%
2011	28004.45	14406.98	51.45%
2012-4	31282.55	16054.40	51.32%

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　2.   

　　债券被动管理产品异军突起

　　被动产品不但在数量以及规模上有着飞速的发展，在品种上也日益丰富化。目前市场上被动产品包含了股票型、债券型、商品型、混合投资型、另类投资、投资于可转换证券等多种被动管理品种。在这当中我们关注到经过一段时间的发展债券型被动管理产品扮演了越来越重要的角色。

　　2.1债券被动管理产品是被动产品重要一员

　　从当前被动管理基金种类看，投资于股票市场的依然是规模最大，数量最多的一类，截止2012年5月底，全球股票型被动管理基金数量达到3300多只，总规模高达2.1万亿美元，占据超过70%的规模。债券型是被动管理基金中数量和规模次大的种类，基金数量达到786只，总规模0.58万亿美元，占比为19.53%。债券被动产品在整个被动产品中扮演着重要的角色。

　　图2 全球各类被动管理基金规模占比

　　图3 全球各类被动管理基金数量占比

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　2.2传统债券指数基金相对发展更为成熟

　　与股票被动产品类似，全球的债券被动管理产品同样包含了传统指数基金以及ETF两种交投模式。

　　在传统的指数基金模式中，债券指数基金的占比超过20%。而在ETF模式中，债券ETF产品的规模占比约为16%，相比传统债券指数基金占比略低。从整体规模来看，传统债券指数基金的规模达到3172.1亿美元，也大于债券ETF共2654.14亿美元的规模，表明传统债券指数基金相对发展更为成熟。

　　图4 全球各类传统指数基金规模占比

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　表3 全球投资标的不同的各类ETF规模及市场份额(截至2012-4-30)

类型		规模(亿美元)	占比(%)	数量
合计	Total	16，575.86	100.00	4，238
股票	Equity	11，415.32	68.87	2，253
债券	Fixed Income	2，654.15	16.01	458
商品	Commodities	1，750.66	10.56	477
另类投资	Alternative	578.37	3.49	945
税务优先债	Tax Preferred	94.37	0.57	29
货币市场	Money Market	51.58	0.31	22
混合型	Allocation	22.52	0.14	52
可转换债券	Convertibles	8.90	0.05	2

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　2.3被动管理模式已经成为海外债券基金管理的重要手段

　　事实上，被动管理模式已经逐渐成为海外债券基金管理的重要手段，我们统计了债券被动产品近几年的发展趋势，从下表可以看到，08年以来全球债券指数基金的规模一路上涨，而其中被动管理产品占全部债券基金的比重也从08年的不足10%一路上扬到12.4%。

　　图4 全球债券被动管理产品占比  

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　从全球基金最为发达也是基金市场发展风向标的美国市场来看，债券指数基金的规模以及占全部债券产品的比重同样显著上升，此外，债券指数基金占全部指数基金的比重也有明显的抬升。

　　表4 美国债券基金规模数据

年份	债券指数基金规模(亿美元)	债券指数基金占全部债券基金比重(%)	债券指数基金占全部指数基金比重(%)
2008	1553.96	14.27	14.69
2009	2350.42	14.68	15.55
2010	3018.81	15.28	15.56
2011	3787.87	16.86	18.42
2012年5月底	4239.58	17.29	19.27

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　3.   

　　债券被动产品具有很强的生命力

　　债券被动产品的快速发展与其具有的特殊优势有关，相比纯债以及偏债债基，债券被动产品具备以下优势：

　　风险分散：与股票型指数基金一样，债券指数基金或是ETF采取的是盯住目标债券指数分散投资的方法，有效地降低了个券下跌对整个投资组合的影响，相比传统债券基金风险相对分散。

　　透明度高：投资者只要观察债券指数基金或是ETF所对应的标的指数表现，就可以了解所购买产品的业绩，透明度显著高于传统债券基金。

　　工具属性更强：由于债券指数基金或是ETF是被动产品，人为扰动因素较小，相对业绩波动较小，购买这类产品时投资者只需择时即可。尤其是债券ETF，由于可以在二级市场上交投，因而便利度更高，更适合用作波动操作。此外，若标的指数为单券种指数(如信用债指、国债指)相比债券基金组合中包含各类券种甚至部分权益类资产，单券种债券指数基金的工具属性将更强。

　　对于基金经理依赖度较低：目前市场上传统债券基金均为主动式，主要依赖基金经理的大类资产配置或是个券配置能力，对于基金经理的依赖度很高。如果遇到基金经理更换，则基金业绩将无法得以延续，而债券指数基金采用被动化投资，因而投资者无需担心基金经理变更。

　　费率便宜：指数债券基金按指数的构成买入债券并持有，管理成本较低。相比股票基金，债券基金的收益差距较小，因而费率的便宜将使得投资者总收益得到显著提升。

　　正是由于债券被动产品具备如此多的优势，因而其具备强大的生命力，但债券被动产品同样有其劣势所在，与纯债、偏债基金相比，债券被动产品具备以下劣势：

　　债券牛市收益或偏低：与股票型指数基金牛市收益领先大部分主动型股票基金不同，债券指数基金牛市收益或偏低，主要由于主动型债券基金可以将债券做质押式回购放大杠杆，在债券牛市或将获得不错收益，虽然债券指数基金依然可以做质押式回购，但由于其目的是跟踪标的指数而非尽可能获得更高的收益，因而在债券牛市收益相对于主动型债券基金其收益或略低。

　　参与权益类资产比重较轻：目前市场上多数债券基金可以最高有两成仓位参与新股，有部分债券基金更是可以主动在二级市场上选股，尽管权益类资产的参与提升了组合整体的风险，但当股市走强，权益类资产将显著提升组合的收益率。债券指数基金需要有90%或更高比例来对应标的指数的一揽子债券，即使参与权益类资产其权重也较轻，因而无法很好分享到股市走强的收益。当股市走强时，这类基金可能会遭到投资者抛弃。

　　4.   

　　我国债券被动产品发展相对落后

　　随着指数化投资理念被越来越多的人接受，近几年我国开放式指数基金发展迅速，并跟踪了广泛的市场指数。截止2012年6月30日，我国市场上指数型基金(包括股票及债券型指数基金，含联接基金)总规模达3769.92亿元，占所有基金规模的15.81%。

　　尽管被动产品在国内飞速发展，但目前国内被动产品主要局限于股票型被动产品，截止2012年6月底，市场上债券型的被动产品仅4只，分别为长盛中信全债、南方中证50债、华夏亚债中国以及华宝兴业中证短融50，且截止2012年6月30日，四只产品整体规模仅为53.64亿元，占比不足指数产品规模的1.5%。除了长盛中信全债在03年发行，另外3只均为今年以来新发行的。从ETF产品来看，目前国内所有ETF产品均为股票型ETF。综合来看，相比股票被动产品，债券被动产品在国内发展缓慢，与国际市场的差异更是巨大。

　　表5 国内债券指数基金规模数据

基金	基金规模(亿元)	占全部债券基金比重(%)	占全部指数基金比重(%)
长盛中信全债	3.23	0.11	0.09
南方中证50债	5.87	0.20	0.16
华夏亚债中国	26.29	0.92	0.70
华宝兴业中证50短融	18.25	0.64	0.48
汇总	53.64	1.87	1.42

　　资料来源：海通证券基金研究中心

　　备注：全部债券基金包括纯债和偏债

　　事实上，伴随着越来越多的基金公司开始重视指数产品开发，加快指数化产品的布局，市场面临规模指数稀缺、指数化产品竞争日益加剧、指数产品同质化、指数基金首发规模下降等诸多问题。而债券被动产品在我国目前仍处于萌芽期，相比于海外同类产品的市场份额，我国债券型被动产品才刚刚起步，现在着手债券被动产品能够抢占市场先机。

　　但为何债券被动产品在国内发展较为滞后？债券被动产品在我国的发展空间如何？我国推出债券ETF是否可行？针对这一系列的问题，海通基金研究中心做了深入的研究，详情请关注我们的债券被动产品系列报告之二。