华泰柏瑞三季度报告：中期底部确立概率大

　　华泰柏瑞三季度投资策略报告：中期底部确立概率大 复苏路径会较复杂

　　2012年已经过半，回顾上半年的市场，A股走出了一个“M”形走势。总体来看，沪深300指数上涨了4.94%，中证500指数上涨了6.25%，创业板指数下跌了0.39%，指数持续分化，权重蓝筹板块持续表现优异，中盘蓝筹板块在第2季度实现领先。行业层面来看，对流动性敏感的有色金属、房地产，业绩稳定的食品饮料涨幅居前。

　　2012年市场的下半程将如何演绎？大类资产配置中，股票、债券、货币哪类更好？以下为华泰柏瑞研究部副总监蔡静回答市场热点问题，对下半年尤其是第三季度的市场做一个分析和展望。

　　问：从大类资产来看，下半年股票产品、中期的固定收益产品、货币产品中，应主要配置哪一类别？为什么？

　　蔡静：总体来看，我们预计股票资产表现好于固定收益品种的可能性较大，中期固定收益品种优于货币基金。因为进入降息周期后，久期较长的品种表现较优，可以将股票近似理解为极长久期。根据我们的量化分析，目前股票收益率与债券收益率之差达到历史高值。股票的潜在收益率应好于债券。

　　问：回到股市，从上面的数据我们看到，尽管近期市场经历了比较大幅度的震荡，但上半年A股总体来说还是上涨，那么您认为市场的上涨趋势是否结束？

　　蔡静：我们认为市场的上涨趋势还没有结束，上涨动力依然存在，只是当前静态的经济环境和政策放松的力度受到一定的制约，因此上涨的节奏会比较缓和、曲折。对于市场中期底部是否已经确立，我们认为概率偏大，可以从以下几个方面论证：

　　首先，A股整体的估值水平处在历史底部，沪深300指数PETTM和PB分别为10.71以及1.67倍。

　　其次，2012年5月23日召开的国务院常务会议指出加大预调微调力度、积极采取扩大需求的政策措施。决策层清晰地意识到中国经济下行压力加大，世界经济复苏的曲折性、艰巨性进一步凸显，要求正确处理保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期三者的关系，把稳增长放在更加重要的位置。

　　第三，从货币政策和流动性来看，虽然看不到货币环境的大幅改善，但是M1同比增速创历史新低后，还在低位徘徊，作为标志性意义的降息也在时隔3年半后到来，意味着货币政策正式转向适当宽松的基调。

　　因此我们认为，经济周期已经步入了通货再膨胀阶段，未来复苏的力度取决于政策的力度有多大，股市创新低持续下跌的态势较难维系。但是，我们也强调这一轮的复苏会相对趋缓，路径也会比较复杂，短期面临的挑战较多。另一方面，货币政策的放松受到诸多因素的制约。

　　问：您提到，货币政策的放松会受到诸多因素的制约，能否具体谈谈是哪些制约呢？

　　蔡静：首先，外汇占款持续下滑，未来存款准备金的下调也不会明显为货币增长带来贡献；其次，一线城市的地产有松动的迹象，过于宽松的货币政策会助推资产泡沫；第三，短期来看，诸多中观指标持续回落，多个行业的数据甚至出现比2008年还差的态势。

　　问：具体到板块，是蓝筹股会表现好，还是中小盘，或者高分红板块表现好？为什么？

　　蔡静：下半年，在股票资产中，蓝筹股和中小盘的表现可能相当。原因在于，无论是沪深300指数、中证500指数、还是中小板指数，估值水平目前都处于历史低位。未来2个月，由于业绩下调幅度可能更大，中小盘股票表现可能受考验。但根据我们的量化分析，中长期中小市值股票可能优于大市值股票。

　　问：综合上述因素，您对行业或板块的配置有什么建议？

　　蔡静：可以超配低估值、业绩下调幅度不大的行业，如大地产、火电、机场；超配业绩增长有保障、估值合理的行业，如医药生物、食品饮料、信息服务；低配估值高企、盈利预测仍有大幅下调可能的行业或板块，如创业板、电子、信息设备、钢铁、水泥。最后，因为较低的估值水平和较稳定的盈利预期，我们强调关注并维持一定配置比例的银行。