美的电器：所得税一次性调整导致盈利低于预期

　　2Q递延所得税一次性调整导致上半年盈利低于预期

　　公司2Q实现营业收入316亿（YoY34%），实现净利润12.6亿（YoY12%）；1H实现营业收入620亿（YoY59%），符合预期，实现净利润19.8亿（YoY14%），对应每股收益0.58元，低于我们此前预期9%，主要是2Q递延所得税一次性调整所致。

　　正面：2Q盈利能力环比快速回升，净利润率回升至4%。2011年中公司经营战略从“上规模”逐步向“重盈利”转变，强调保持公司业务的盈利能力。2Q综合毛利率达到19.1%，同比提高0.6ppt，环比提高达4.4ppt；1H毛利率达17.0%，同比持平，上半年空调出货提价10-20%，在原材料价格大幅上涨和人工成本压力下保持了毛利率基本稳定。

　　1H营业收入快速增长59%，其中空调64%，冰箱47%，洗衣机23%；国内61%，出口53%。公司渠道变革和整合深化，三四级市场渠道拓展力度不断加大，营销网点数量质量均有显著提升。

　　负面：2Q所得税费用比2010年同期增加2.4亿。主要是由于一次性调整所得税差额，后续所得税率将回归正常。

　　2Q收入增长34%，较1Q96%明显放缓。主要是2Q公司调整渠道库存，为空调新冷年开盘铺道。预计3Q新冷年收入增长维持较高水平。

　　财务费用大幅增长，同比增加1.1亿，主要是本期增加票据贴现，同时银行贴现率同比也有提高。

　　发展趋势：我们预计2011年下半年及2012-13年随着产品结构的提升，公司盈利能力将进入提升期。经营策略调整继续，从上规模向注重提升品质、产品结构、保持盈利能力转变。我们从经销商处了解到，新冷年开盘美的制定了较高的冰箱销售目标，预计公司将对冰箱业务投入较多资源支持其发展。公司7月成功收购开利在巴西、阿根廷和智利三个拉美国家的空调业务，全球化战略迈出坚实一步，未来海外市场和中央空调市场将成为公司重要业绩增长点。

　　估值与建议：考虑到2Q一次性递延所得税调整影响，我们小幅下调2011年净利润预测2%，维持2012-13年盈利预测不变，预计2011-13年每股收益为1.13、1.58和1.96元（YoY22%、40%和24%）。目前股价对应2011-2012年市盈率14x和10x，维持审慎推荐。

　　风险：原材料价格大幅上涨，海外市场波动。

　　

(作者:黄文倩;郭海燕)