金新农：教槽料行业龙头景气周期下 业绩增长弹性大

　　金新农主营猪饲料产品。其中高毛利率的教槽料和猪浓缩料业务较为突出，因此公司毛利率比行业平均水平高。2010年度，公司实现营业收入11.5亿元，净利润0.56亿元，近3年复合增长率分别为26%和37%。

　　饲料景气周期到来，延伸至2012年底。在养殖利润的驱动下，11年3月份生猪存栏量开始回升，7月份能繁母猪存栏量大幅回升。猪饲料需求开始上升，饲料行业景气周期到来。我们判断猪肉价格顶点在11年年底到12年2月区间内，饲料周期滞后猪肉周期1年，将景气延伸至2012年年底。

　　教槽料行业龙头，未来保持高增长。我们测算普及使用教槽料后，单位母猪的养殖利润增加额为1415元/年，因此教槽料未来高速发展具有经济上的驱动力。公司目前是教槽料龙头企业，市场份额约20%，产品性能行业内领先。未来教槽料市场将高速增长，到2015年市场规模约90万吨，其中公司的销量约22万吨，复合增长率35.9%。

　　公司业绩弹性大，景气周期下具有投资价值。公司作为“小而纯”的猪饲料公司，具有更高的业绩弹性。在行业景气的情况下每多卖出一万吨饲料对于公司的业绩增幅要大于饲料龙头企业。并且本轮饲料景气周期主要由养猪行业拉动，因此猪饲料行业受益较大。而公司收入约93%来自猪饲料，在同行业上市公司中是最高的。经过静态测算，11年金新农每多卖出1万吨的教槽料，EPS增厚0.088元，增幅12%左右。

　　盈利预测：预计公司11-13年的EPS为0.74元，1.14元和1.66元；对应于目前的股价，PE分别为27X，17X，12X。我们认为公司作为细分行业龙头，合理PE应当在33-36XPE，对应价格区间为24.1-26.3元，给予“增持评级”。

　　风险因素：生猪疫病；产能扩张未达到预期。

　　

(作者:蒋小东)