山西汾酒：经历风雨 方见彩虹

　　业绩简评：

　　山西汾酒公布11年3季度报：营业收入同比增长48.94%，为35.63亿；净利润同比实现31.98%，为8.55亿，对应EPS为1.63元。三季度低于市场预期。

　　三季度单季度收入下降14.62%，为6.69亿；净利润下降67.28%，为0.84亿元。三季度预收账款为6.05亿，同比下降24.65%。

　　经营分析：

　　销售调整利于长期健康发展：

　　不经历风雨，无以见彩虹。我们认为，前期提价控货不到位导致的三季度销售调整与资本市场对股价的过激反应，都将加速公司管理改革的进程。这对于公司走向全面复兴其实利大于弊。部分区域的窜货问题和价格管控问题都伤及不了汾酒的品牌根基。

　　汾酒内生性改善的空间还很大，市场控制、风险抵御、内部管控等内功都将是汾酒扎实走向全面复兴的根基。一步一个脚印坚持复兴之路，如此汾酒全面回归将只是时间问题。

　　足够的稳定性才有持续的爆发力，11-12年依然是汾酒重要的蓄势阶段。从管理改善带来的业绩反弹切换至持续的高增长，市场对公司发展一直预期很高，但预期公司的改革时间却很短。我们认为，“更好更快的发展”体现的只是投资人的一种美好预期，蓄势阶段“似慢实快”其实更符合事物发展的规律。

　　维持盈利预测：

　　11-13年白酒销售收入将分别实现46.12亿、66.62、91.15亿元，同比增长52.9%、44.5%和36.8%。11-13年的EPS将分别达到1.957、2.905和4.154元，同比增长71.30%、48.45%和43.01%。

　　投资建议：把握预期差的投资机会：

　　我们依然维持11年每股1.957元的盈利预测。

　　在一二线酒中，汾酒预期相对不稳定，过山车式的预期变化让每年汾酒的走势都跌宕起伏。从年初耀眼的开门红再到三季度的低预期，在混乱的市场预期下，我们更认为汾酒此次预期差带来的投资机会值得把握。如果市场继续恐惧，不妨选择贪婪。

　　

(作者:陈钢)