华海药业2011年3季报点评：11-12年高增长无忧

　　持续高增长，业绩超预期

　　公司前三季度收入13.79亿元（+100%），归属于母公司股东净利润1.92亿元（+118%略超我们预期的增长110%，已预增100%以上），EPS0.36元；扣非后净利润1.93亿元（+198%）。ROE为14.24%，经营性现金流0.21元/股（-43.24%）。若扣除4000多万股票期权激励费用和一次性房地产贡献的5500万净利润，11H1扣非后实际主业为1.72亿元，合EPS0.32元，同比增长166%。

　　11Q3单季度环比略有增长

　　11Q3扣除房地产业务收入4.09亿元同比增长64%，环比增长9%；扣除股票期权激励费用和一次性房地产收益，11Q3扣非后实际主业0.62亿元（合EPS0.115元）同比增长223%，环比增长10%。三季度沙坦类原料药价格保持相对稳定，环比量有所增长。

　　风险提示

　　沙坦类原料药价格大幅、快速下跌；制剂业务进展低于预期。

　　11-12年高增长无忧，13年存不确定性，维持“推荐”评级

　　公司11-12年高增长无忧，有动力（股权激励行权条件）、有能力（受益沙坦专利到期），13年及以后存不确定性。业绩不确定性来自：1）缬沙坦、厄贝沙坦能否持续增长；2）沙坦类原料药价格能否保持相对稳定；3）替米沙坦13年预计可以放量（美国专利2014年1月7日专利到期），但能否在之前较大的沙坦基数上推动公司13年有个较大的增长，尚不确定，但若制剂业务（国内制剂、制剂出口）能够顺利衔接，则13年及以后较高成长有望持续。

　　对于国内特色原料药企业转型制剂企业出口国际规范市场，我们的观点是“厚积，以待薄发”。华海药业产业升级路线清晰，中长期趋势向好，但过去几年业绩连续低于市场预期，预计短期业绩波动仍较大。小幅上调11-13年EPS至0.42（+2%）、0.54（+2%）、0.69（+1%）（EPS0.40元是11年股权激励行权底线）和中长期“推荐”评级。

　　

(作者:贺平鸽)