双汇发展：要约收购获批复 继续推进重组

　　中投证券

　　11月17日双汇发布《关于中国证监会对罗特克斯有限公司及其一致行动人要约收购报告书全文无异议的提示性公告》，罗特克斯已于日前收到中国证券监督管理委员会《关于核准罗特克斯有限公司及其一致行动人公告河南双汇投资发展股份有限公司要约收购报告书的批复》，公司也将继续积极推进重大资产重组工作。

　　要约收购已获得中国证监会的无异议批复。双汇已于2010年11月29日发布《河南双汇投资发展股份有限公司要约收购报告书摘要》，要约收购系由于双汇国际的股东进行境外股权变更，导致双汇发展及其关联企业的员工控制的公司兴泰集团成为双汇发展的实际控制人，高盛集团和鼎晖投资不再通过罗特克斯对双汇发展实施共同控制而触发。

　　本次实际控制人变动与双汇发展的重大资产重组同时推进，但二者独立操作，并不互为前提。为充分保护中小投资者的利益，本次要约收购拟采用溢价要约方式，收购人确定本次要约价格为56.00元/股。本次要约收购期限共计30个自然日，期限自2011年11月21日至2011年12月20日。销量、利润增长符合预期，公司将继续推进重大资产重组工作。我们从年初持续推荐双汇发展，近期股价涨幅较大，我们认为主要是生猪价格回落利润率回升，市场对公司业绩更有信心以及预期资产重组时间逐步逼近所致。

　　我们对大众消费品的利润率弹性进行了测算，认为双汇发展是利润率弹性最大的公司，利润率弹性越大超预期的可能性也越大。目前公司的发货量和利润水平较去年同期均有所增长，如果明年生猪价格下降后公司毛利率能恢复到原材料价格上涨前的水平，仅毛利率就能贡献50.6%的业绩增长。猪肉价格从今年二季度开始上涨，公司一季度利润率水平较高，明年一季度增长主要体现在销量增长，二季度利润率的弹性将逐步体现，利润率将大幅提升。

　　由于资产重估已经于8月开始，市场预期重组在明年年初完成，我们认为股价有望达到明年30倍PE的100元。假设发行股数减少10%，按11.4亿股本计算，预计2011-2013年EPS分别为1.26、3.34、4.38，目前对应2012年估值24倍，按照2012年30倍估值，目标价100元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：一季度猪肉价格继续大幅上涨。