天虹商场：深圳地区再下一城 优势地区加密布局

　　光大证券

　　公司董事会决议通过相关议案，同意公司租赁位于广东省深圳市龙岗区坂田街道五和大道与吉华路交汇处项目物业地下一层至地上四层，用于开设天虹商场。租赁面积约35570㎡，租赁期限为20年，交易总金额约为54646万元(含租金和商业管理服务费)，项目装修、设备购置等投资约为5406万元。

　　继续扩大优势地区领先地位，以旧带新规避经营风险：

　　深圳一直以来是公司的优势地区，截至1H2011营业收入占比62.9%，毛利额占比64.9%，是公司的主要盈利区域。2011年11月1日在宝安区租赁物业开设门店后，公司在深圳门店数达到23家。此次公司仍是选择大体量开店模式，租金折合2.10元/平米/天，租金水平合理。我们认为在优势地区密集开店，可以借助当地已经形成的品牌优势，缩短培育周期，降低经营风险。可以较快的对公司的利润和现金流产生贡献。有利于公司扩展连锁门店网络，扩大影响力和提升行业地位。

　　质地优良的全国扩张门店，坚定看好：

　　我们认为公司以新带旧、在优势地区建立区域门店群的开店策略，以及“百+超+X”经营模式，有利于打破区域割据，实现全国扩张，从而高速稳定发展。从公司目前异地布局来看，厦门、南昌、东莞经营已经确立了较强地位，而北京、长沙以及苏州地区盈利能力持续改善。公司4Q2011连续开业四家门店，短期虽有一定业绩压力，但我们认为未来次新地区业绩的改善、加上整体门店的规模效应，是12年公司业绩能较为稳健发展的主要驱动力。

　　维持“买入”评级，6个月目标价27.5元：

　　我们维持公司2011-2013年EPS分别为0.82/1.10/1.43元的预测，以2010年为基期未来三年CAGR为33.1%，六个月目标价27.50元，对应2012年25倍市盈率。我们给予公司较其他百货高五倍的市盈率，因为我们认为从长远来看，公司外延扩张积极、内生稳健增长，有理由享受较高的估值水平。目前由于百货零售行业整体下跌，股价有所回调，但无碍公司中长期的价值和较优秀的零售管理能力，维持“买入”。

　　风险提示：

　　外延扩张时人才管理及租金上涨风险；新开门店培育期超预期。