搜于特：利息收入增加以及费用控制得当

　　民生证券 吴骁宇

　　一、事件概述：

　　公司日前公布2011年业绩快报：其中销售收入10.99亿元，同比增长73.66%；归属母公司净利润1.74亿元，同比增长91.42%，均超出市场预期。

　　二、分析与判断 :

　　利息收入增加以及费用控制得当带动业绩超预期。

　　根据我们计算，公司自2010年底上市后，充裕的超募资金以及募投项目进展较为缓慢导致11年利息收入大增，预计为3500万元左右。公司在高速发展同时，费用控制能力依然强劲，基本符合年初制定的财务预算：即对应10.8亿元的销售目标，销售费用率和管理费用率目标分别为10.2%和4.3%，我们认为实际比率应略高于此目标，不过在收入和净利润每年增长50-70%的背景下实属不易，大力开拓三、四线城市的好处就在于较大的市场空间以及较低的费用支出。

　　依然强调未来业绩满意与否取决于高质量开店。

　　公司本来计划使用超募资金5亿元增设30家左右战略加盟店，通过其样板效应带动周边区域的销售增长。不过鉴于租金高企、终端消费趋势下滑等担忧，加上战略加盟店投资回报率较为一般，公司更鼓励现有大加盟商开大店，并给与装修等费用补贴以及提升授信额度，一方面可以更加牢固加盟商和公司的合作关系，另一方面也有利于单店收入的进一步提升。由于公司店铺数量基数还很低，外延式空间依然广阔，不过单店的高质量增长更是公司未来业绩提升具有可持续性的关键所在。

　　维持“谨慎推荐”评级：

　　上调11-13年核心EPS至1.11/1.59/2.06元(上次为0.96/1.48/2.07元)，对应PE分别为24/17/13倍，三年CAGR为54.27%。未来2-3年公司高成长性仍将有望维持，目前经营规划也符合其战略定位，不过随着公司逐渐壮大，经营团队能否跟上以及开店质量能否保持，存在一定不确定性，继续维持“谨慎推荐”评级。