西山煤电：业绩低于预期 关注发展战略的转向

　　事项：

　　公司发布2011年报，报告期内实现营业收入303.7亿元，同比增长79.3%，税前利润41.3亿元，同比增加7.55%；实现归属于母公司的净利润28.2亿元，同比增加6.5%；每股收益0.894元，业绩显著低于预期。

　　平安观点：

　　四季度成本结算及管理费用大幅计提导致业绩低于预期

　　第四季度成本、费用结算影响业绩。其中单季度净利润仅为3.1亿元，环比下降56.3%，从报表来看，第四季度管理费用高达11.0亿元，占全年比例为36.3%。

　　斜沟矿一期1500万吨顺利达产，但盈利一般

　　全年原煤产量2943万吨，增长14.1%，其中兴县斜沟矿煤炭产量为1500.2万吨，顺利达产；但盈利能力一般，净利润为13.3亿元，吨煤净利仅为89元/吨。

　　未来主（肥）焦煤价格稳定，气（瘦）精煤价格下行压力大

　　受下游钢铁行业不景气影响，预计2012年炼焦煤价格整体较弱，不同煤种呈现分化。其中主（肥）焦煤稀缺性较强，价格稳定，而气（瘦）精煤价格则相对过剩，价格面临下行压力，预计整体下行幅度在10%以内。

　　未来增量仍在于斜沟矿，二期1500万吨将在下半年试生产

　　目前斜沟矿一期达成，且苛瓦铁路扩能改造项目已完成大部，完工后可有效提高煤炭产能。斜沟二期1500万吨工程也积极推进，预计下半年可以试生产，并成为2013年主要的业绩增长点。

　　盈利预测及评级：“推荐”，关注公司战略变化

　　近年来，公司持续面临管理层变动等因素，战略定位未能有效贯彻实施，这也是公司业绩相对消极的重要因素之一。新任领导已于2月份就职，未来新任管理层对上市公司战略发展的定位，将是影响业绩判断的重要因素。

　　下调2012年、2013年EPS为1.00元、1.25元，分别下调0.4元、0.5元，股价对应市盈率为16.2倍、12.9倍，考虑公司独特的炼焦煤资源及未来成长的确定性，维持“推荐”评级。

　　风险因素：宏观经济回落程度超过预期；资源税征收

(作者:张顺)