民和股份：募投项目驱动13-14年增长

　　国泰君安 秦军

　　净利润增长320.79%。民和股份11年实现营收13.45亿元，增长34.10%；净利润1.89亿元，增长320.79%。摊薄EPS为1.24元。

　　大幅增长来自鸡产品毛利提升，利润弹性由商品代鸡苗价格决定。

　　商品代鸡苗毛利率40.71%，同比增长20.37个百分点，鸡肉制品毛利率7.73%，同比增长2.21个百分点；综合毛利率21.57%，同比增长9.23个百分点。11年商品代鸡苗毛利占比75.8%，鸡苗价格起决定性作用。11Q4鸡苗价格暴跌至1元以下，直接导致四季度亏损。

　　12年鸡苗价格难以维持高位。11年猪价大涨，作为替代品，鸡苗价格也上涨很多，均价较10年上涨近70%。12年处于猪价下行通道，鸡苗价格同样难以维持高位。根据往年经验，Q2可能会是鸡苗价格的拐点，具体有待观察。Q1鸡苗价格从底部上涨较快，对单季度业绩有正面作用。

　　未来公司将拓展产业链降低业绩波动，募投项目驱动13-14年增长。

　　11年公司定向增发8.4亿元投向商品鸡养殖、屠宰加工及沼气三个项目。13年全面投产后拓展产业链下游，一定程度上会平滑业绩波动，将推动13/14年业绩增长。

　　“谨慎增持”，目标价37元。我们预计12年商品代鸡苗销量1.6亿羽，销售均价3.5元/羽，12-14EPS预测为1.12/1.46/1.98元，“谨慎增持”评级，目标价37元。