阳光股份：试水城市综合体

　　1.事件

　　近日，阳光股份发布公告，称以1.63亿元收购天津德然商贸公司100%股权，从而获取天津杨柳青综合体项目70%股权（另支付借款9.1亿元）；收购完成后，阳光股份将持有杨柳青综合体项目100%股权。

　　2.我们的分析与判断

　　（1）向商业地产转型迈出实质性步伐

　　阳光股份确定向商业地产开发战略转型的思路由来已久，从2006年引入战略投资者GIC，到2011年10月份退出普通住宅开发业务，如果说公司这两次重大动作是为战略转型做铺垫的话，那么，这次收购天津杨柳青综合体项目股权则标志着公司向商业地产开发转型迈出了实质性的一步。

　　（2）收购项目有利于平滑转型期的业绩

　　由于退出“短平快”的普通住宅开发，转型为商业经营开发，因此，公司近2年的业绩表现就遭遇到了不小的困扰，这也是市场近期一直在担心的问题；而收购的天津杨柳青综合体项目和成都锦尚项目综合体都将从2013年开始逐步贡献业绩，平滑了转型期的不足。

　　（3）天津杨柳青项目盈利能力强

　　公司以1.63亿元的成本间接收购了杨柳青项目70%的权益，收购后共持有项目100%的权益，考虑到承担相应债务后，项目的楼面地价约为6371元/平方米；而该项目定位较为高端，住宅部分为洋房和联排，据了解售价预计在2.5万元/平之上，毛利率在50%以上，盈利能力强。

　　3.投资建议

　　由于杨柳青项目和锦尚项目在2013年开始陆续进入结算期，因此，我们预计阳光股份2012年至2014年营业收入分别为6.67亿元、17.1亿元和21.2亿元，其中销售物业分别为4亿元、14.3亿元和17.9亿元；相对应的EPS分别为0.29元、0.32元和0.41元；NAV估值为6.71元/股。

　　我们认为，阳光股份已经开始加速向商业地产战略转型，是A股中少有的商业地产运营公司，综合评估，维持“推荐”评级。

(作者:潘玮)