乐视网：乐视土豆首合作 促成双赢格局

　　平安证券  研究员：李忠智

　　10月18日，乐视网公告与土豆网两项合作方案。第一，设立合资公司，进行影视剧网络版权的采购和销售(附录一)；第二，基于www.tudou.letv.com域名进行视频服务合作，乐视网提供内容，土豆网负责页面(附录二)。

　　强强联手、合作双赢

　　合作方案将乐视网的版权优势和土豆的用户流量相结合，促成双赢格局。乐视网和土豆网公司优势互补：乐视网是国内视频网站中，支持正版版权的先行者，具有最全面、最完善的正版视频库；土豆网在国内视频网站中综合排名第二，具有最广泛的客户群和浏览量。本次合作充分发挥了双方的优势，强强联手有利于在国内视频网站竞争中占据优势。

　　新模式、促盈利

　　双方合作建立网站合作新模式，改善行业竞争，推进盈利拐点。近四年，网络视频广告市场规模年复合增速达100%，2010年总体市场规模达16.1亿元。但主要视频网站却几乎均处于亏损状态，过度竞争、盗版横行、版权飞涨是主要原因。近两年，行业龙头上市和网络版权监管促发行业整合，行业集中度持续提升。乐视土豆合作为视频网站合作建立新模式，有利于减少恶性竞争，有助于对推进行业盈利拐点。

　　增流量、提价值

　　合作推升网站流量，提升广告价值。视频网站50%广告收入来源于正版长视频，乐视网受限于客户群较小，正版视频浏览量低，广告价值处于较低水平；乐视网借助土豆网用户群优势，可有效提升正版视频的PV值，推升视频广告价值。

　　降成本、增效益

　　合作采购有助于降低版权成本，增强公司盈利能力。伴随国内视频网站集中上市和网络版权监管的加强，近两年，影视剧的网络版权价格持续走高，两年版权价格增长近百倍，且影视版权成本占视频网站总成本的40%以上。

　　乐视网和土豆网的合作版权采购，降低行业版权采购的竞争者，同时由于网络版权采购后可以两家网站共用，有助于摊销版权整体成本，从而降低公司总成本，推升盈利水平。

　　盈利预测与评级

　　与土豆网的版权合作采购有助于降低公司的版权成本，合资网站的增收效果虽仍有待观察，但值得期待。我们维持对公司11年EPS预测0.55元不变，上调2012年EPS预测至0.86(原0.83)元，对应当前股价25.26元，PE(x)分别为46.0倍和29.3倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　公司版权独占比例下降，减弱主站吸引力。合作网站的推出带来公司主站(www.letv.com)独占版权减少，从而减弱对消费者吸引力。但由于乐视网主打概念(高清正版)和合作网站(娱乐自制)定位差别，影响应可控。