冀中能源：2012年内生增长较好 资产注入预期强

　　中银国际 研究员：沈涛

　　公司内生增长较好，2011-13年原煤产量年均复合增长率为14%，略高于行业平均的10%。公司拟参与ST金化的非公开发行；从长远看，我们认为，公司持有的股权价值将会提升，未来可能成为其他交易的对价。公司2011年上半年的产量仅相当于母公司的31%，未来资产注入空间较大。我们预计公司2012年的资产注入范围可能包括：获得国家“十二五”规划批复的新矿(如城梁煤矿等)、母公司在本部的现有在产煤矿(如九龙矿等)、母公司其他手续齐全的煤矿。我们看好公司未来资产注入的空间及进度，给予公司较行业平均10%的估值溢价。由于近期板块整体估值下滑，我们下调了公司的目标价至22.58元，维持买入评级。

　　支撑评级的要点

　　公司持有ST金化30.29%的股权，为实际控制人。公司拟认购ST金化12-16亿元的非公开发行股票，约占募集资金的55%-73%。

　　ST金化为冀中能源集团化工业务的唯一上市平台

　　本次增发后，我们预计随着未来冀中能源集团其他化工业务的注入，ST金化有望逐渐扭亏。我们预计ST金化扭亏后，公司持有的股权价值或有可能提升，可以作为其他交易的对价(如对价冀中能源集团的煤矿资产)。

　　我们预计公司2012年的内生增量主要来自山西冀中能源的并表、内蒙煤矿产量的释放。我们预计公司2011-13年的原煤产量分别为3,592万吨、4,182万吨和4,592万吨，年均复合增长率14%。我们预计公司2012年的资产注入范围可能包括：获得国家“十二五”规划批复的新矿(如城梁煤矿等)、母公司在本部的现有在产煤矿(如九龙矿等)、母公司新进整合的手续齐全的煤矿。

　　公司目前的财务费用较高；我们预计公司未来通过增发充实资本金后，可以通过发行企业债降低整体利息率。

　　投资建议

　　我们下调了公司的煤价涨幅预测，上调了2012年的产量增速预测。下调后，公司2012年的市盈率为12倍，低于行业平均的13倍。公司煤种较好、内生增长较快、资产注入预期较强，我们给予公司较行业平均10%的估值溢价，即14倍左右的2012年目标市盈率。鉴于近期板块估值大幅下降，我们将公司目标价由30.45元下调至22.58元，维持买入评级。

　　主要风险

　　目前钢厂减产，焦煤需求在下滑。