锦江股份：后世博效应消退 RevPAR或持续提升

　　东方证券 杨春燕

　　10-11月行业保持景气，汉庭RevPAR提升幅度超预期。11月25日汉庭发布公告称，10月份全部开业酒店的RevPAR为176元，较9月份环比增长6%；上海地区以外的成熟酒店(运营18个月以上)的RevPAR较去年同期增长6%，其中，4%来自房价的上涨、2%来自出租率的提高。行业其他几家龙头企业情况类似。如，锦江之星上海以外地区10月RevPAR也有明显增长，我们分析认为11月受后世博影响减弱，锦江之星的RevPAR同比预计上升在4%以上，全国范围内客房出租率的上升和部分地区房价的上涨可能是主要原因。我们认为行业景气推动龙头企业RevPAR上升将有望在未来几年得以持续，此次汉庭的公告进一步佐证了我们前期的观点。

　　低端消费升级和高端消费下沉催发大量经济型酒店需求。一方面，随着国民可支配收入的稳步提高，消费习惯升级转型，对出游的需求随之增长，经济型酒店正好匹配这类人群的消费能力；另一方面，由于企业对未来经济增长的前景不乐观，导致企业缩减开支，一部分对高星级酒店的需求将转向经济型酒店。因此，我们认为，未来经济型酒店主要品牌的RevPAR预期将受到客房价格和出租率双升的推动。值得一提的是，08年的金融危机时，经济型酒店表现出非常强的抗风险能力，如汉庭最差季度RevPAR同比下降4%，之后迅速回升，锦江之星预期将显著受益于RevPAR的上升。从平均房价来看，锦江之星处于行业较高水平，但出租率较其他品牌仍有近5个百分点的差距，在行业景气、有效的管理层激励的带动下，预计锦江之星的出租率有望稳定提升，预计2012年整体出租率有望提升2-3个百分点，房价小幅上涨。根据我们的弹性分析，在平均房价上涨10元，客房出租率上升1%的情况下，预计锦江经济型酒店12-13年直营门店增加的利润将分别增厚每股收益0.07元和0.08元。

　　股权激励利好公司长期发展。8月26日，锦江股份董事会通过了对经营团队及核心骨干实施奖励的议案，通过二级市场增持的方式将管理层利益与公司业绩、股东利益紧密的联系在一起。预计未来几年锦江之星的扩张速度将明显加速。前三季度，锦江之星新增门店102家，是去年同期新开49家的2倍还多，全年预计超过120家，明年有望达到150家。

　　维持公司“买入”评级，预测公司11-13年每股收益分别为0.73元，0.95元和1.10元，目标价26.6元。(注：不考虑减持长江证券贡献，则EPS为0.59元、0.73元和0.87元)。

　　风险因素：对长江证券的减持数量低于预期。