老凤祥：业绩符预期 四季度净利润出现下降

　　广发证券 欧亚菲 訾猛

　　201l年每股收益1.2元，业绩符合预期。

　　公司2011年实现营业收入211.26亿元，同比增47.57%，归属母公司净利润5.23亿元，同比增83.1%，每股收益1.2元，业绩符合预期。公司营业收入大幅增长主要得益于金价大幅上涨所催生的黄金珠宝饰品销售的快速增长、公司门店管理水平的提高、品牌知名度的提升以及营销网络的拓展，截至2011年末，公司经营网点达2015家，其中自用银楼75家，新增6家。

　　四季度受金价下跌影响，净利润出现下降。

　　公司前三季度营业收入同比增长51.93%，营业收入大幅增长主要得益于金价大幅上涨催生的行业高景气以及随着黄金价格上涨，相应产品的销售价格上涨所致。四季度金价开始回调，保值增值需求逐步下降，限额以上金银珠宝销售增速出现明显下滑，从4月份最高增速50.9%回落至11月份21.2%，12月回升至28.6%。公司四季度营业收入增速也出现较大幅度回落，单季度实现营业收入41.19亿元，同比增长32.19%；四季度实现净利润0.92亿元，同比下降12.88%，出现较大幅度下降，可能是因为金价下跌所导致的黄金交易亏损所致。

　　随着公司存货周转率的加快，净资产收益率提升5.84个百分点。我们认为公司作为黄金珠宝行业的龙头企业，具有很强的品牌优势以及渠道优势，未来仍将受益于行业高景气，销售收入有望保持快速增长。公司受批发业务及黄金饰品占比较高影响，毛利率水平既低于香港珠宝企业20%以上的毛利率水平，也低于潮宏基和明牌珠宝的毛利率水平，随着新四类产品、新产品以及独家产品和零售业务占比的提升、公司毛利率有望逐步改善。

　　盈利预测及投资建议。

　　公司三季度末借款合计为24亿元，财务费用1.26亿元，而且经营性现金流为负，随着销售规模持续扩大，具有较强的融资需求。我们预计2011-2013年EPS为：1.20，1.59，2.05元，目标价40元，维持“买入”评级。