人人乐：四季度净利下挫 拖累全年业绩

　　长江证券 童兰

　　第一，公司2011年全年收入同比增长20.43%，净利润同比减少28.52%，EPS为0.42元

　　人人乐今日公布2011年年报：1)2011全年实现营业收入120.92亿元，同比增长20.43%，利润总额为2.20亿元，同比减少21.00%；2011年实现归属于上市公司股东的净利润为1.69亿元，同比减少28.52%；2)2011年4季度单季度营业收入为30.72亿元，同比增长16.19%；利润总额为944.32万元，同比大幅减少89.34%；4季度单季度实现归属于上市公司股东的净利润为623.51万元，同比大幅减少92.15%

　　第二，预计2012-2013年每股收益分别为0.49元和0.62元，给予“谨慎推荐”评级。

　　我们认为，人人乐2012-2013年的利润增长看点主要来源于以下几个方面：

　　1)公司未来两年内的开店数量平均每年约为15-18家，开店速度较前期有所放缓。值得关注的是，公司近年来开店较为集中，截止2011年底，公司2009年以后净增加的门店共50家，占所有门店规模的40.67%。未来随着这部分门店逐步度过培育期，可以期待它们的业绩的释放将在很大程度上改善公司当前整体利润率低下的状况，进而维持外延性增长的可持续性；2)内生性增长方面，公司去年全面开展商品结构调整、流程优化、购物环境改善等措施；同时针对人工及租金费用上升过快的势头加以控制。对经营的实际改善效果将在未来两年持续的体现出来，促使成熟门店的销售增速和利润率实现反弹；3)公司努力尝试在经营模式上取得突破，将主营业务与百货、家电等多种业态有机结合起来。因地制宜的优化资源配置、扩大市场份额、享受多元业态带来的品牌、客流以及综合毛利提升的协同效应；我们预计人人乐2012-2013年每股收益分别为0.49元和0.62元。2011年公司的表现可归纳为内生增长乏力，外延增长低于预期。但目前仍处于高速扩张期，公司的新店以及次新店占比较高，这部分业绩的释放目前暂不充分。长期来看，公司较为激进的扩张战略能在短时期内迅速扩大其销售规模，但公司目前的低利润率和销售费用率的上涨的趋势值得市场关注，我们目给予“谨慎推荐”评级。

　　风险提示：处于亏损期的门店未来可能关闭对利润带来的负面影响。