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青岛啤酒:青岛三得利成合纵 苏沪格局变

http://msn.finance.sina.com.cn 2012-06-07 17:22 来源: 全景网络

  中金公司 乔洋

  事件:

  青岛啤酒以松江工厂为平台,注入江苏的工厂资产;三得利啤酒注入上海和江苏的啤酒工厂,成立生产公司,二者各持有50%股权,三得利在董事会席位过半,不合并入青岛啤酒报表。同时,青岛啤酒和三得利等额出资成立销售公司,青啤在销售公司的董事会中占比过半,进入并表范围。

  公告中公司测算,合资公司成立将增厚归属母公司净资产2.94亿;一次性的资产重估收益约2亿元,以上数据未经审计。

  要点:

  啤酒行业整合持续进行,中外企业合作新模式出现:我们首次看到中外企业通过产能、渠道的共享来共同开发市场,降低资源重复投放,达到协同效应。这同以往独立设厂、独立收购、部分收购权益等方式都有区别。在销售公司,青岛啤酒在董事会人数上将过半数。这表明在合作中青岛啤酒处在主动地位。这可能是基于青岛啤酒在中国的品牌、规模和物流能力做出的结果。

  新合作方式的特点:一次性现金流出被分期平滑。这种创新整合模式效果可能与直接收购相比属缓释型,但从行业集中趋势而言却有事半功倍之效,而且财务负担极小。

  本次合作将对江苏和上海市场的啤酒行业格局产生重要影响:两者合并资产估计产能160万吨,估计2011年啤酒产销量90万吨,两者各半,其中青啤资产略有盈利而三得利资产陷于亏损;整合后估计联合体能占到上海市场半壁江山,但于江苏市场占有率仅有16%,因此整合效果更易于上海显现,但于江苏市场预测谨慎。

  估值与建议:

  2012年会有一次性收购收益入账,不过对市值只可直接增厚;2013年之后的盈利预测暂不好估算。二季度进入啤酒旺季,4月份青岛啤酒的收入在恢复;不过费用投放也在加大。从行业景气度看,二、三季度对啤酒行业的短期投资较为有利,行业有望取得相对收益。维持“推荐”评级。

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