赞宇科技(002637):绿色环保表面活性剂的先行者

信息来源：国金证券 日期：2011-11-11 作者：[  刘波  ]
        表面活性剂是一种重要的化工原料,主要应用于洗涤用品、化妆品等日用消费领域。过去十年,国内表面活性剂行业实现了年均7-8%的增长,2010年需求约165万吨。随着人们消费水平提高,国内洗涤剂、化妆品等行业稳定增长,表面活性剂将继续受益于消费品行业的持续发展。
        绿色环保是行业大势所趋。表面活性剂行业面临着来自资源、环保、安全方面的制约,因此以天然油脂为原料的表面活性剂将逐步替代传统的石油基产品。近五年,国内天然油脂基表面活性剂需求年均增长11%,但是目前仅占总需求的25%,远低于发达国家50-80%的水平。未来五年,在国家政策的大力支持下,绿色环保型表面活性剂将面临更好的发展机遇。
        公司是国内规模最大的表面活性剂企业之一,年生产天然油脂基表面活性剂13万吨。近三年收入年均增长34%,2010年达到12.97亿元,主要产品AES销量保持行业首位,客户包括联合利华、纳爱斯等大型日化企业。
        虽然行业公司众多,但是公司凭借技术和规模优势,长期位居行业前列:
        技术优势。公司前身是科研院所,技术实力较强,是国内唯一规模化生产新型绿色表面活性剂MES的企业。作为石油基产品LAS的最佳替代物(市场空间50万吨),MES采用棕榈油和动植物油作为原料,性能优异,吨成本在高油价时比石油基低300美元,毛利率25%(比普通产品高6-8个点),前景较好。
        规模优势。国内表面活性剂企业数量较多,但规模超过万吨的不足20家。公司除了自己生产,还在多地建立了外协加工点,基本涵盖表面活性剂的主要消费领域,规模优势显著。
        募投项目将改善产能瓶颈,优化产品结构。目前公司产品供不应求,委托加工比例达到23%。项目建成后,公司的AES、MES产能将由原来的7、3万吨上升到14.6、6万吨,年新增收入10.13亿元。同时高端产品MES对盈利的贡献也大大增加,公司的竞争优势得到进一步巩固。
        我们预计11-13年EPS为1.46、1.85、2.5元,以行业类似公司12年20-22倍估值为参照,我们认为公司合理价值区间为37-40.7元,按15%折价计算,询价区间31.45-34.6元。
        风险提示:原材料价格波动风险;宏观经济波动风险。