私募债承销费过低 投行放长线钓大鱼

　　证券时报记者 黄兆隆

　　就承销费而言，中小企业私募债业务对券商投行而言似乎并不具备太大的吸引力。不过，据证券时报记者调查了解，目前投行争抢首批试点企业项目承销的态度却异常积极，更深远的意图则是投行欲借此挖掘有首发（IPO）潜力的企业客户，为券商今后开展更多的综合性业务埋下伏笔。

　　投行争抢首批试点项目

　　根据记者从北京某中型券商处拿到的非公开发行中小企业私募债承销协议模板显示，中小企业私募债一单承销规模为2000万元，对应的承销费用仅约定为1%，即20万元。相较投行以往动辄千万元的债券承销费，私募债创造的收益显然要低得多。

　　“投行做10个项目，也才有200万元进账，但所耗费的精力并不少于一些大项目。”光大证券相关人士表示。

　　在承销协议上，前述某中型券商也注明了如果发行达不到预期规模，投行将约定余额包销。

　　不过，苛刻的条件并不能阻挡投行争抢承销首批试点私募债的雄心。据记者了解，宏源证券、光大证券、国泰君安、招商证券等众多券商均在积极申请承销首批私募债的承销资格。“我们很有信心拿到首批试点私募债的承销资格。”这些券商中几乎每一家在接受证券时报记者采访时均如是说。

　　担忧融资成本过高

　　市场普遍预期，中小企业私募债收益率一般能在12%左右。这引发了一些投行的担忧。

　　“要达到这么高的收益率可能很难。在目前情况下，中小企业资产收益率达不到这么高，参考这个数据信息，就能知道12%是一个较为乐观的估计，或意味着潜在的偿付风险较高，因为这等于变相提高了中小企业的融资成本，而且提高了对中小企业的盈利要求。”广发证券债券承销部相关人士表示。

　　尽管如此，投行积极争抢的态度自然值得玩味。据记者调查了解，首批试点私募债均将获得第三方机构的担保，其中商业银行是最主要的担保机构。

　　“作为第一批试点，首先是优中选优，企业本身资质较好，又有商业银行提供流动性担保，投行肯定敢于争抢项目，这也是支持监管政策的一种表态。”上海某大型国有券商债券融资部人士表示。

　　而由于提供了担保，中小企业私募债的收益率也将面临考验。“加上担保费，中小企业的融资成本会进一步抬高，能不能做到12%的收益率值得怀疑。”一位债券市场资深投资人表示。

　　此外，投行人士还担忧未来中小企业私募债试点一旦转常规后的业务可持续性的问题。“首批试点企业有担保，公司资质也有保证，往后的公司还有没有担保，有没有这么高的素质，投行能不能持续地推进这项业务就很难说了。”前述上海大型国有券商债券融资部人士表示。

　　挖掘潜在IPO项目

　　对于投行而言，承销首批试点私募债业务的意义不只为了拿到承销费，而是有着更为深远的意义。“首先是争取拿到牌照，虽然目前看起来该项业务利润贡献较小，但未来空间不好预测，有这个牌照总比没有好。”宏源证券相关人士称。

　　而对于在固定收益业务上具有综合性优势的券商而言，拿到私募债承销资格还意味着能向客户提供与银行或基金类似的固定收益类产品。

　　此外，由于过去一段时间内A股市场持续爆发性扩容，导致投行的优质首发项目储备日渐枯竭，而承销中小企业私募债恰恰给投行创造了一个挖掘优质首发项目的机会。

　　“有很多颇具潜力的企业在发展初期需要资金，但又不能释放太多股权，在没有大量可抵押资产情况下，投行就能以私募债业务为契机与企业建立合作联系。”海通证券投行部相关人士说，“在发债的时候，投行还能适时对企业的体制进行一定程度的规范，减少企业未来准备IPO的时间和精力。”

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　　近五成投行人士看好私募债

　　针对中小企业私募债这一新生事物，证券时报记者日前对国内20家债券承销投行、超过50位投行人士进行了调查。调查结果显示，约有48%的投行债券人士对该项业务推广前景看好，但仍有超过三成的人士表示看淡该项业务在国内现行体制下的发展前景，另约有两成人士表示无法判断。

　　看好私募债前景的投行业务人士称，在国内金融改革的大环境下，中小企业资金缺口巨大，但商业银行由于其低风险偏好因素影响无法提供有效支持，导致中小企业在无法上市的情况下，只能通过债券市场来解决融资需求。

　　“国内有潜在需求的中小企业数量规模很大，值得投行进行有效挖掘，也能够解决国务院提出的‘两难’问题。”宏源证券相关业务人士表示。

　　不仅如此，看好的人士还指出，未来中国投行将向满足企业从诞生初期、财务顾问、上市并购等整个业务链的发展模式转变，而中小企业私募债将是重要一环。

　　“主要是能够通过发行私募债来挖掘那些有潜力的类‘苹果’型企业。”光大证券相关业务人士表示，“而且还能以此来做大固定收益等衍生类产品业务，为投行客户提供更多的产品选择。”

　　不过，看淡前景以及表示无法判断的投行业务人士则称，在经济转型过程中，现行金融体系并不能有效支持投行扮演过于重要的角色，中国资本市场主角仍是商业银行。同时，现行经济条件下，中小企业尤其是民营企业的活力还远远不能发挥出来，资产收益率较低。因此，广泛推行中小企业私募债的大环境并不成熟，仅仅能在少部分试点地区具有示范效应。另外，目前国内仍较难诞生出类似苹果这类真正改变世界的创新型企业，因此中小企业私募债可以视作对现有资本市场进行的补充，尚难说得上是重要组成部分。（黄兆隆）