债券(信用债)市场2011年4季度投资展望:不立危墙

中国中投证券有限责任公司 何欣，王纯


　　基本面分析:

　　信用风险仍未到高峰——持续紧缩的政策已传导至实体经济,虽企业盈利水平仍维持高位,但各行业经营性流已明显下滑,4季度出现信用风险的概率加大。

　　城投债需“自上而下”破解风险——城投债仍需“自上而下”破解风险,重点关注债务偿还压力较大的湖南、广西,及一般预算收入较低的黑龙江、江西。

　　供需分析:

　　供求关系相对稳定——受城投事件影响,今年信用债的供需格局发生了较大变动,供给节奏及规模也有所波动。我们预计4季度企业的融资需求仍较为强劲,私募券将扩容、公司债发行将保持高位,信用债的净供给将达2000-2500亿元。而债券需求将延续3季度的格局,银行与理财产品是需求主体,保险与公募基金的需求较弱。

　　整体供求关系相对较为稳定。

　　投资建议

　　不立危墙,尚未到最佳投资时点——4季度信用风险将继续上升,配置资金需考虑跨周期投资,以基准利率作为配置资金的估值参考,目前高评级信用债已具配置价值。而对低评级信用债,信用风险尚未完全释放,加之价格波动风险较大,建议投资者仍保持谨慎,以不立危墙的方针来指导信用组合的策略。情景分析显示,5年期信用债的持有期价值最高。从经济周期角度看,低增长、低通胀是信用债投资的最佳时期,我们预计明年上半年是信用债较好的投资时点。

　　城投债的主体评级更关键——城投债以主体评级作定价区分,中低评级(主体评级为AA 及以下、且担保增信弱)债券以投机级债券定价, 5年期低评级城投债的中枢为8.2%左右,而最高区间为9.5-10%,当然不排除极端情况收益率上行至10%以上。高评级城投债(主体评级AA+及以上)定价可参照一般工业企业债券。