B股与国际板存在三大本质差别 或与A股合并

　　国际板无论是“以人民币计价”抑或“以美元计价”，B股与国际板合并都存在很大的问题，B股的国际板之梦只能是投资者一厢情愿而已

　　文‖刘亮

　　今年以来，随着国际板即将推出的种种传闻，B股也如坐了过山车一般骤涨骤跌。这个由108家公司构成、总市值仅相当于A股市场2%左右，似乎被边缘化了的“迷你市场”，在中国资本市场不断健全的过程中，却始终经历着种种阵痛。时下，随着国际板的一步步临近，B股市场是去是留，其前路如何，成为人们炙手可热的话题。

　　中国B股市场正式创立于1992年，全称是“人民币特种股票”，它是以人民币标明面值，以外币(上交所：美元；深交所，港币)认购和买卖，在沪深两地交易所上市交易的外资股。B股公司的注册地和上市所在地都在境内，最初的投资者必须是境外人士。2001年，B股投资对境内个人居民开放。但目前境内的法人机构仍然不能投资于B股。

　　政府推出B股市场，是基于两个方面的原因：一是作为中国向外资开放资本市场的一扇窗口，作为外国资本进入中国资本市场的重要渠道之一；二是在当时外汇紧张的情况下，作为中国企业解决外汇来源地的一个重要来源。但是随着QFII机制的日益深化和外资战略投资办法的推出，B股市场的第一个功能逐渐丧失；而另一方面，中国外汇储备的快速增长，由1992年的194亿美元上升到了2010年底的28473亿美元。同时，由于B股停发，B股市场对外融资的功能也逐渐弱化，淡出了中国内地资本市场的“中心舞台”。

　　与国际板合并？

　　B股资本市场功能的弱化使得人们对B股市场的未来走向提出了种种猜想，而这些猜想所形成的投资预期，却往往成为激起千重浪花的石头，由此推动着B股市场中的暴涨暴跌。

　　在许多投资者看来，B股已经是实际意义上的国际板，因此，依托于已有的B股市场建设中国的国际板市场也就成了水到渠成的事情。这种推断搅动一池春水，B股走势昂然而上。但是，随着国际板“以人民币计价”基本原则的确定，B股并入国际板预期基本上破灭，市场热情又跌至了冰点，突如其来“断崖式”的暴跌也就在所难免。

　　实际上，B股与国际板之间差异昭然，二者之间至少存在以下几个方面的本质差别：

　　一是从市场功能来看，B股市场是为解决国内企业的资金来源问题，是国内企业向国外投资人融资，因此，是资金的流入。而国际板则截然相反，它是国外企业向国内投资人融资，因此，是国内资金的流出。

　　二是从投资主体来看，B股市场由于其功能定位为对外融资，因此虽然对境内个人居民开放，但不可能对国内机构开放，否则就是自己向自己融资，失去了其本来意义。国际板由于是对外投资，因此在投资对象的选择方面，机构投资人比个人更加具有优势，所以必然向机构投资人开放。

　　三是从融资主体上来看，国际板的融资主体一般都是具有一定国际影响力的跨国企业或者集团，其目标客户将是全球500强企业，而目前B股市场中的企业基本上都不够在国际板上市的条件，如果大量低质量的B股上市公司存在于国际板这一市场内，将导致国际板市场定位的混乱。同时，内资公司与外资公司并存，由于二者适用的法律依据不一，也将给监管带来难题。

　　由此可见，实际上国际板无论是“以人民币计价”抑或“以美元计价”，B股与国际板合并都存在很大的问题，B股的国际板之梦只能是投资者一厢情愿而已。

　　与A股合并？

　　从B股市场建立的初衷和其后发展的趋势来看，B股市场的问题之所以长期悬而未决，实际上是一个制度性改革的问题，这种A、B股并存，同股不同价的“怪胎”现象无论如何应该予以解决。目前业内对B股市场的未来命运说法很多，归纳起来有两种可能：

　　一是A、B股合并。有学者认为，一个国家存在两个相互平行而又分割的市场不利于资本市场发展，国外的经验也表明两个市场最终趋向合一。

　　实际上，A股与B股存在许多一致性：从融资主体上看，A、B股上市公司均是国内企业，上市地相同，均受到国内法律的制约；从投资主体来看，目前境内个人投资者投资A股和B股已完全没有政策障碍，境内机构虽然还不能投资B股，但随着B股并入A股，境内机构投资B股也就迎刃而解。

　　因此，A、B股合并被普遍认为是未来B股市场的必然趋势。一些学者也曾对B股市场改革提出过多个方案，包括重新启动B股IPO、B股转变为H股、B股转成国际板等等，其中最为可行的操作方案是，对“A＋B”形式的B股公司，采取大股东回购形式，同时在A股市场同步进行定向增发，增发后将B股予以注销。对于20家纯B股公司，可针对不同情况，或在A股市场直接IPO，或通过重组登陆A股市场，不符合相关条件的则退出资本市场。

　　但在A、B股市场的合并中也存在3个方面的差异性，即股价差异。利润分配纳税标准差异以及投资者差异，这些差异需要通过政策上的调整来消除或缩小，因此难以在短期之内解决。

　　自身做大做强？

　　正如上述所言，既然B股在短期之内不会消失，那么，我们能否换一种思维，推动B股市场发展，做大做强B股市场呢？我们认为，这也不失为未来B股市场发展的一个思路。

　　实际上，很多国家，比如日本，其国家的外汇储备是以国民持有的形式为主体，而我国是以国家公司的形式集体持有。藏汇于民与藏汇于国，其最大的区别在于，管理外汇的人就是外汇的所有人，即老百姓管理的是自己的外汇。这一方面使得国民积极关注自己的外汇资产，并及时采取措施促使保值增值；同时也使国家省去了直接管理巨额外储保值增值的压力。

　　而发展B股市场正是藏汇于民的重要手段和形式。健康发展的B股市场将吸引更多的国民持有外币，并积极主动使用外币作为投资增值的手段，从而大概率地达到国家整体外储增值的目的。目前我国的外汇储备虽然比较丰富，但谁又能保证永远永远丰富呢？多一个市场也就意味着多一个获得外汇来源的渠道，多一种预防未来金融风险的手段。

　　因此，发展壮大B股，开放机构投资者买卖B股，提高其流动性，恢复B股公司的IPO和融资功能，既是目前管理层可以并且能够立刻实施的措施，同时也是从另一个角度去丰富金融市场，增加企业融资和投资者投资渠道的主要举措。就此而言，我们对B股的未来仍然不失信心。

　　作者单位：上海社会科学院部门经济研究所

　　责任编辑：王铮