惠誉下调希腊评级 直指救助方案缺陷

　　记者 张环

　　国际评级机构惠誉2月22日宣布，将希腊长期本外币发行违约评级自“CCC”下调两档至“C”，同时维持该国短期外币评级为“C”。此前，欧元集团在公告中称，第二轮希腊救助方案包括私人部门参与计划（PSI），希腊政府随后宣布了债券互换方案的相关条款。值得注意的是，本次降级恰巧发生在PSI正式实施前，而历经数月的希腊二次救助计划也刚尘埃落定，新一轮欧盟峰会又即将召开。惠誉选择在这个节骨眼儿对希腊动刀有何深意？其施压重点是否与市场普遍担忧不谋而合？对市场影响又会怎样？2月23日，复旦大学欧洲问题研究中心主任丁纯在接受本报记者采访时指出，综合各方面因素分析，惠誉此举意图明显，即通过指出PSI的设计缺陷，将市场焦点从宏观层面引向微观层面，具有一定的指向作用。目的在于警告投资者，希腊二次救助从制度设计上就存在问题，即便按部就班地完成债务减记、债券互换等既定程序，依然面临较高的违约风险。

　　惠誉在声明中称，于2011年6月6日发布的关于发生主权债务置换时评级处理方法的公告规定，债务置换完成后会构成不良债务置换，因此该机构在欧元集团公告后启动了审查程序。惠誉认为，通过与私人部门债权人进行债务置换来减少希腊公共债务负担的提议，如果付诸实施，希腊发行人的违约评级将被下调至“有限违约”。惠誉同时警告，受债券互换影响的希腊国债评级将被调降至“D”。在完成债券互换计划并发行新债券后，希腊将会被剔除“有限违约”名单，届时会重新调整该国评级。据介绍，“C”是惠誉评级系统中垃圾级的第11等，相当于最垃圾级，表明希腊近期极有可能违约。

　　丁纯告诉记者，解读声明，惠誉给出的两点理由值得注意。首先，惠誉认为希腊债券置换后即构成不良债券置换。其次，私营部门对希腊的债务减记完成后将会导致违约评级下调，紧随其后的便是一系列评级下调。“如果从上述理由的因果关系考量，第一点最核心。”他表示。换句话说，惠誉并不认可希腊债券置换和债务减记的制度设计。根据2月21日达成的第二轮救助协议，私营债券持有者将承担总计53.5%的债券减计，并将旧债转换为11年至30年期、加权收益率为3.65%的新债，此举会削减希腊约1000亿欧元的债务。而希腊政府在随后的一则声明中表示，将通过新法律强制不参加债券互换计划的债券持有人承担损失，即引入“集体行动条款”（CAC）。这一条款会迫使所有拒绝债务互换的持债人接受互换。“这种强制行为便是惠誉所警告的制度设计缺陷。”他说。美国知名投资者、罗杰斯控股公司首席执行官兼董事长吉姆·罗杰斯在接受路透社采访时更直言，希腊救助协议是一个虚假的协议，本身并未解决任何问题，只不过是为法、德等国的大选铺路罢了。

　　显而易见，PSI始终是整个救助方案的重头戏。自谈判程序启动以来，银行、保险公司、养老金和投资基金等私人债权人“受邀”自愿参与减记，从去年10月份减记50%，到如今的53.5%，加上用来置换的新债券的加权收益率仅为3.65%，损失之大可想而知。与此同时，欧洲央行已完成希腊债券互换，将手中持有的约500亿欧元的债券置换成新债，而唯一不同之处在于，新债可豁免于CAC。英国《金融时报》曾发表评论称，置换后的新债不受CAC约束，等同于宣告欧洲央行享受优先权。这种“待遇”的悬殊，更容易激发私人债权人的不满。如果未来发生任何新的救助，其他债权人很可能对其发起诉讼。据最新消息，欧元区成员国央行也纷纷效仿欧洲央行，进行债券互换以规避风险。

　　丁纯认为，在53.5%的减记额度上，一旦引入CAC，既违背了债务重组的“自愿”原则，还很可能触发32亿美元的信用违约掉期（CDS）合约。尽管CDS净头寸只有32亿美元，总规模却高达700亿美元，一旦部分交易对手无法履行合约义务，恐怕会很快动摇市场信心。此外，希腊临时加入CAC，如此“亡羊补牢，未为晚矣”的做法，很容易被其他重债国效仿。一旦为他国所用，欧债危机救助秩序将被打乱，其结果将导致更大范围的信心缺失，对于欧洲金融市场来说无疑是一场浩劫。

　　目前情况看，欧洲大陆被强大的冷空气控制，救助协议达成前后迎来的片刻暖意早已消失殆尽。希腊债券市场上，目前1年期国债收益率为756%，而5天前还只有638%。因担心债券置换后可能需要更多资金，希腊国内银行股周二大跌11%，本周累计下跌幅度高达24%。就在得知惠誉下调希腊评级，以及普遍趋于疲软的欧元区经济数据出炉之后，欧洲股市全线回落，欧元等非美货币也应声下挫。丁纯认为，市场表现不佳，表明救助协议很难安抚投资者的疑虑。从世界范围看，美国为首的大经济圈正在温和复苏，而欧洲一时半会儿很难走出危机泥潭，经济发展更难见起色。所以，在基本面未发生较大变化的时候，市场对希腊问题，乃至整个欧债危机前景的悲观预期还将继续。在此期间，三大评级机构会继续择机警告投资者，这似乎已司空见惯。