蓝筹股价值投资与价值决定

　　鲁桂华

　　[ 如果你的心中有一根价值的准绳，如果你始终秉承远离大幅背离价值的股票，你就有可能赚取足够高的投资回报率，至少你不至于被资本市场所“猎杀” ]

　　有记者说道：“广大中小投资者，近两年都反映赔了钱。”证监会投资者保护局负责人接受采访时表示，A股市场普遍存在的“‘新股热’、新股发行‘三高’、‘恶炒ST股’、‘恶炒小盘股’”等不科学的投资理念，是一个重要原因，因此“倡导理性投资、价值投资理念”，是投资者保护工作的一种重要举措。如何实现理性的价值投资？具体路径之一，就是“倡导投资蓝筹股”。

　　投资蓝筹股，一定能够保证投资赚取足够高的收益吗？

　　我们不妨设想这样一种情景：如果投资者缺乏对股票价值的基本判断，一些恶意炒作的资金，仍然有可能把蓝筹股的价格炒高，然后在相对较高的价位出逃，把中小投资者套在其中，然后无比沮丧地看着被恶意炒高的蓝筹股价格“节节败退”。如果出现这种情形，投资者仍然难以赚到足够高的收益，投资者的利益仍然难以得到保护。

　　究其根本，蓝筹股，只是股票本身的属性，比如具有好的业绩，具有好的成长性，具有较低的风险，具有丰厚的红利，等等。选择具有蓝筹股特征的股票，是投资的全部吗？

　　比如一个蓝筹股公司，每年每股支付5毛的红利，你支付的价格是50元，你的投资报酬率是不是只有1%？如果你支付的价格是5元，你的投资报酬率是不是10%？

　　正因为如此，对投资者的投资回报影响最大的因素，并不是你投资于什么，并不是你是否选择具有蓝筹股特征的股票，而是你以什么样的价格介入，而是股票估值的问题。简言之，如果你的心中有一根价值的准绳，如果你始终秉承远离大幅背离价值的股票，你就有可能赚取足够高的投资回报率，至少你不至于被资本市场所“猎杀”。

　　为什么要看股票的价值？为什么心中要有价值标准？

　　我们不妨研究：不看价值看什么？不看价值会如何？

　　不看价值看K线图？看技术指标？我们曾经对沪深两市过去20多年的行情进行过深入的研究。我们发现：无论深市，还是沪市，在过去的20年间，如果

　　●今天股票价格涨了，明天股票价格涨跌的可能性各为50%；反之，如果今天股票价格跌了，明天涨跌的可能性各为50%。

　　●本周股票价格涨了，下周涨跌的可能性各半；反之，如果本周股票价格跌了，下周涨跌的可能性也各半。

　　●本月股票价格涨了，下月涨跌的可能性各为50%；反之，如果本月股票价格下降了，下月涨跌的可能性亦各为50%。

　　读者朋友可以自己反问：如果今天的行情与未来的行情无关，这说明股市可以预测，还是不可预测？

　　读者朋友们同样可以反问：如果专家们能够精准地预测股市，他会闷声发大财？还是会把他精准的预测告诉你，让你发大财？

　　我经常提醒我的学生：如果哪一位专家告诉你发财的秘诀，你一定要反问，既然掌握了发财的秘诀，为什么还当专家，而不是赶紧去发财？

　　正如同俗语所云：出来混，迟早要还的。对股票价值的背离，早晚是要回到价值上来的。我过去的研究表明，沪深两市市盈率最高的那些股票，在未来的5年里，市盈率逐渐回归到正常水平，其中市盈率达到最高点的下一年，市盈率跌去近一半。

　　价格早晚要向价值回归，意味着股票投机，是一个零和博弈，即有人赚钱一定有人赔钱，而且赚的和赔的，一定相等。换句话说，你低进高出赚了，一定有人高进低出赔了。散户朋友们要问问自己，为什么一定是你能够在高点出货？为什么一定是你能够在低点进货？如果你能有把握地回答这些问题，那么就极有可能高进低出，被人所猎杀。

　　如果你心中有一根价值的准绳，而且你始终用这根准绳，评估你投资的风险，购进估值健康的股票，抛掉估值偏高的股票，那么你至少可以赚取平均的回报，至少不至于被猎杀。

　　那么价值决定于什么？

　　如果你买下一个公司全部的股票，你就拥有了整个这家公司。如果你买入这家公司的一只股票，你就拥有了1/N的这家公司。换言之，买股票就是买企业，买股票和投资办企业并无本质区别。你投资办企业的目的又是什么？当然是赚钱！所以企业是不是值钱、值多少钱，决定于企业的盈利能力。

　　如果全社会平均的报酬率是10%，那么所有人投资1元，每年只能赚取1毛的盈利，而你1元的投资，每年能够赚2毛，你每1元的投资，是不是相当于别人2元的投资？

　　——这就意味着，如果你的企业未来每年的投资报酬率，都是社会平均水平的2倍，你1元的资本，或你1元的净资产，就值2元的价格，你的市净率就是2倍。

　　你的投资报酬率每年20%，你1元的投资每年赚2毛，不成长，你1元的资本值2元，你的市净率是2倍。如果你未来每年的投资报酬率从20%开始向上增长，你1元的资本，价值是不是超过2毛？你的市净率是不是超过2倍？

　　——这就意味着，所有的投资者，都愿意为未来不断成长的盈利，支付更高的价格。

　　如果你投资1元，未来每年赚2毛，你1元的资本，价值2元。但是你未来赚取2毛的风险增大，你的资本还值2元吗？

　　——这就意味着，对于未来有风险的现金流，投资者愿意支付的价值可能会低一些。

　　投资报酬率、成长性和风险水平，决定于股票的价值。实际的市场，是不是像我们理论预期的那样？

　　这里我不妨和大家再分享我和我的学生此前做过的一个研究，我们用过去10年的股票价格数据和财务数据，对市净率进行研究发现

　　市净率=19.083+1.530×净资产报酬率+0.013×营业利润的增长率-0.041×营业风险-0.023×财务风险-0.705×公司总资产的对数。

　　这些结果无疑表明：

　　●净资产报酬率越高，市净率越高，我们1元钱的资本就越值钱。

　　●营业利润的成长性越好，我们的市净率就越高，我们1元的资本也就越值钱。

　　●营业风险和财务风险越高，我们的市盈率就越低，我们1元的资本，就越不值钱。

　　对实际市场的研究表明，我们理论上研究的股票价格的三根准绳，既有理论根据，合乎逻辑与我们的常识，又有现实根据，合乎市场上股票价格的实际表现。

　　当心中有价值的时候，我们就不会被忽悠，我们也就不会被猎杀了。

　　理解价值的准绳之后，我们试图研究一下，当前A股市场推行价值投资，还需要哪些条件。

　　证监会主席郭树清指出：“沪深300等蓝筹股的静态市盈率不足13倍……这意味着即时投资的年收益率平均可以达到8%以上。”貌似价值投资的黄金时代已经来临。是这样吗？

　　我们不禁要问，如果市盈率是10倍左右，意味着我们投资10元，上市公司替我们每年赚取1元左右的利润，但上市公司不分红，我们的现金投资回报率是多少？是0！

　　如何确保我们能够赚取郭主席描绘的8%的收益率？没有现金红利，只能源自股票价格上涨！这样会不会又回到追涨杀跌的老路？

　　鼓励投资者投资于蓝筹股，确保价值投资者能够赚取足够的回报，除了估值健康之外，除了让我们的投资者理解价值的源泉之外，还需要我们的上市公司，形成一种以现金红利回馈投资者的意识和文化。

　　（作者为中央财经大学教授）