融资平台：债券与贷款风险存异

　　文/《中国投资》 杨海霞

　　不同类型的地方政府融资平台债务风险存在较大差异，债券类债务的违约概率明显低于银行贷款

　　超过3万亿元地方融资平台的贷款即将到期，地方债务正迎来一个还款高峰期。根据国家审计署数据，2011-2013年以银行贷款为主的地方政府债务将集中到期，在欧债危机持续未决的当下，关于中国地方融资平台贷款违约风险的问题也成为热议话题。

　　“不同类型的地方政府融资平台债务风险存在较大差异，债券类债务的违约概率明显低于银行贷款”，中债资信评估有限公司工商企业评级总监钟用在接受《中国投资》采访时表示，应当区别对待融资平台贷款与债券的风险。

　　事实上，虽然今明两年融资平台的银行贷款迎来还款高峰期，但是其发行的债券还款时间则主要集中在4年以后，即2016-2018年。

　　根据Wind统计数据，2012-2015年地方融资平台债券到期规模分别为194亿元、240亿元、325亿元和544亿元，2016-2018年债券到期规模分别为1315亿元、1158亿元和1253亿元。

　　“我国债券市场近几年发展较快，使2012年有一定规模的地方政府融资平台债券到期，但相对于以后年度其到期规模仍然较小”，钟用表示。

　　从目前市场的评级情况看，2011年共有25家地方政府融资平台企业信用等级进行了上调，主要集中在由AA-上调至AA，和由AA上调至AA+，分别为15家和7家。

　　不过钟用也表示，级别上调主要有两方面的原因，一是发债主体自身偿债能力增强，二是评级机构信用政策变化。从地方融资平台级别上调的实际情况来看，后者影响可能更大一些。

　　贷款与债券：应区别对待

　　钟用认为，“债券发行主体的信用水平整体高于银行贷款主体的信用水平，同等条件下偿还债券的意愿也会更强，而两者在债务保障措施方面则无明显差异”。

　　从债务规模来看，地方政府融资平台银行贷款规模远远大于其发行的债券规模。审计署的统计数据显示，截至2010年末融资平台公司债务为49710.68亿元，其中主要为银行贷款。

　　而地方政府融资平台债券规模相对较小，根据Wind统计，截至2011年末地方政府融资平台（统计口径为城市基础设施类政府融资平台，下同）存量债券规模为5934.60亿元。

　　从偿债主体的信用水平来看，目前发行债券的地方政府融资平台主要集中在地级市、直辖市，且大部分处于东部经济比较发达的地区，无论从企业经营实力还是从运作规范性来看，发行债券的地方政府融资平台企业是地方政府融资平台中信用质量较好的企业。

　　根据Wind统计，2011年东部10个省市地方政府融资平台共发行债券1350亿元，占比为64.87%。从行政级别看，发债企业主要集中在地级市、直辖市等行政主体，截至2011年末共有206家地级市和直辖市地方政府融资平台发行了债券，占全部发行主体的63.98%。

　　“由于发行债券的主体需要满足相关法律法规的要求，如企业经济效益良好，发行企业债券前连续3年盈利；最近3年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；企业发行债券需要经过信用评级等，所以能够发行债券的融资平台整体上实力较强，经营相对规范”，钟用表示。

　　从偿债意愿来看，他认为，也是公开发行债券的发债主体偿债意愿更强。债券由于是在公开市场上发行、市场关注度大，因此企业违约面临的各种外部压力也相应更大，其偿债意愿更强。

　　而无论对于企业还是地方政府而言，其通常把债券发行视为一种新的融资渠道以体现融资能力的多元化，而且地方政府融资平台发债多基于地方政府的隐性支持，债券的顺利偿还也事关地方政府在公开市场的信誉，因此地方政府从多方面考虑也会积极支持债券的如期偿还。相比之下，地方政府融资平台的银行贷款较为隐性，偿还时面临的外部压力小一些，地方政府和银行之间谈判或展期的余地较大。

　　从对债务的保障措施来看，银行贷款和债券的保障措施相差不大。钟用表示，银行对于地方政府融资平台的贷款可能会采取抵押、质押、保证等方式降低贷款的违约损失，地方融资平台发行债券也会采取类似增信措施来降低债券的违约损失和提高债券信用等级，在债务的保障措施方面两者之间整体差异不大。

　　不过，如果一旦违约，那么债券违约后的回收率可能低于银行贷款，钟用表示，尽管对同一主体而言债券的偿债意愿强于银行贷款，但在违约后的债券回收方面，由于债券持有人众多导致协调较为困难，并且我国在这方面也尚无经验，而相比之下银行与借款企业进行协商的能力更强，这可能会导致债券违约后的回收低于银行贷款，从国外经验来看也印证了这一点。

　　总体而言，“个人认为地方政府融资平台债券的违约概率会明显低于其银行贷款，但不排除个别债券存在违约风险，其回收率也可能会低于银行贷款”，钟用表示。

　　债券市场应发挥更大作用

　　“在我国，政府部门（包括地方政府）在政治、经济领域发挥的作用与国外有所不同，我国政府管理经济、融资和国家事务的模式与国外也存在差异，这种差异并不是今天才有的。在对待地方政府融资平台的问题上，别国可能不一定完全了解、清楚我国的实际情况”，工商银行金融市场部副总经理唐凌云在接受《中国投资》采访时表示。

　　中国建设银行金融市场部总经理谷裕在接受《中国投资》采访时也表示，当前地方融资平台债务风险较为突出，但总体仍处可控水平。对地方融资平台问题的处理，重点是做好化解工作，降低平台的负债率，而债券市场在其中能发挥重要作用。

　　唐凌云也认为，在正本清源的基础上依靠更多的金融产品和服务促进平台风险的良性有序转化，寻求可持续的风险化解途径。

　　事实上，关于规范和发展地方政府债券的呼声已经存在多年，按照当前多数观点的思路，融资平台企业债券将向市政债券方向发展，同时允许地方政府自行发债。

　　“地方融资平台首先要实现政企分开，提高平台资产负债的透明度，这样平台就能作为一个独立的发行体进入债券市场，靠自身实力发债”，唐凌云说。

　　这样，一方面，较高的透明度有助于投资者正确评估平台的信用风险水平，其债券发行能更为顺利。另一方面，平台可以将相对成熟的项目进行资产证券化，发行资产支持债券，将其从资产负债表上剥离出去，有效降低负债水平。这样平台就能集中资源去开发那些未成熟的项目，实现良性循环。

　　今年温家宝总理所作的政府工作报告明确表示，今年中央将代发2500亿元地方债，此规模打破了最近几年中央每年代发2000亿元地方债的惯例，增幅高达25%。同时也有报道称，4省市自行发债试点今年将扩展到10省市，可以预见，未来地方政府相关债券规模有望进一步扩大，其定位也将逐渐明晰。

　　“应区别企业性质和财政性质，通过立法允许地方政府直接发行市政债券，合理控制其收入债务比例和规模，严格监管募集资金的用途等；对于有持续现金流的收益性和政府采购的地方融资平台，资产证券化也是一条值得探索尝试的路径”。唐凌云说。