华泰香港：维持中国粮油控股买入 目标价7元

　　2011全年，中国粮油控股实现营业额823.49亿港币，同比增长53.9%；控股股东权益23.68亿港币，同比增长39%；摊薄每股收益0.586港币。全年拟派股息每股11.7港仙，累计派息率20%。

　　油籽加工量和毛利提升：

　　油籽加工业务收入同比增长68%至555.22亿港币，新增产能带动植物油和油籽粕销量分别按年增长35%和39%。2011年美国CBOT大豆采购均价为484.4美元/吨，同比10年上涨25.6%。国内豆油现货全年均价为9,769元/吨，同比10年上升22%。上半年发改委限价政策让整个行业面临严峻考验，国内产品价格和进口原料价格出现倒挂，行业普遍亏损。公司利用套期保值交易锁定利润，期内毛利率逆市提升至6.1%，处于行业较高水平。11年有效产能利用率为83%，而总体产能利用率仅为65%，12年将全面释放新增产能，配合南美减产豆油价格的乐观预期，压榨利润将得到支撑。

　　生化业务向下游延伸，加大小包装渠道建设力度：

　　生化业务收入按年上升27%至128.93亿港币。11年2月，发改委将燃料乙醇的出厂价计算标准从90号汽油调高至93号汽油，年内3次调高汽油价格使得燃料乙醇售价上升。年内玉米价格攀升，加上雪花啤酒、可口可乐等下游端的稳定需求，淀粉及甜味剂产品量价齐升。未来将扩展高附加值的产品如果糖、味精等，以提升目前20%左右的玉米深加工转化率。生化业务将放慢燃料生产，转向食品为主导的发展模式。大米业务收入64.84亿港币，同比增幅50%。据AC nilson的统计，截止2011年底公司小包装米市场份额为14.6%，相比10年扩大1.6个百分点，继续保持市场领先地位。计划大米产能规模将于未来1-2年突破200万吨，继续深化渠道的扩张抢占市场，在共享中国食品现有小包装油渠道、借力蒙牛乳业经销商的同时，培育自己的经销商。

　　业绩小结：

　　2012年，整体原料加工能力将进一步提升7%至2,208.6万吨，其中小麦加工能力将提升72%至345万吨，甜味剂产能将增加36%至75万吨。部分11年新建项目将在12年满产，从而使12年原料有效加工能力提升将近三成，约486万吨。12年将在现有的五大业务上投资4.55亿港币新增饲料加工业务，充分利用现有业务所产出的饲料原料进行一体化加工，延伸综合产品价值链，实现一站式食品原料和饲料原料提供商的定位。公司12年和13年盈利预测分别调整至29亿、35.5亿港币。预测未来两年收入复合增长30%，净利润复合增长22.5%。目标价调整至7.0港币，对应12年10倍PE，13年8倍PE，维持“买入”评级。