加大关注房地产信托的违约风险

　　由于大多数房地产信托往往是一到两年期的，到今年年底正是大多数房地产信托到期需要兑付的时候，如果没有后续资金的流入，大量房地产信托产品的集中兑付需求将使房地产企业违约成为大概率事件。违约的高峰期可能在今年年底到明年上半年

　　■  潘亮

　　自2009年底国家收紧房地产信贷，房地产信托异军突起，成为了房企融资的主要资金来源之一。2010年2月，银监会颁布了《关于加强信托公司房地产信托业务监管有关问题的通知》，规定通过信托公司进行债务融资的，只能融资房地产项目总成本的65%。由于房地产信托产品的高收益，越来越多的信托公司推出此类产品，导致相关产品发行量在2010年第三季度急剧增长。针对这个现象，银监会于2010年12月迅速颁布了《关于信托公司房地产信托产品业务风险提示的通知》，清楚表明了银监会对房地产信托风险的关注。因此，房地产信托纷纷采取了将抵押率(抵押物一般是可售商品房)提高至100%以上的方式来防范风险。

　　正是在上述政策框架内，当前房地产商通过地产信托融资的实际运作模式是，房地产公司将旗下单个项目(一个项目就是一个楼盘)作为融资主体与信托公司合作，开发商的自有资金要占到项目总成本的50%，剩下50%的资金由房地产信托产品投入，年息至少在12%以上，高的能达到20%。开发商为了得到房地产信托的融资，除了要按期支付12%以上的年息外，还要将项目100%抵押给该房地产信托产品。房地产信托产品则通过银行的渠道，以理财产品的形式，发售给社会大众。一旦房地产公司违约，不能按期向地产信托产品支付利息，这种违约损失将迅速传递给作为最终投资者的社会大众。而由于部分银行工作人员在兜售理财产品时，存在突出回报而对潜在风险轻描淡写的销售行为，因此只要社会大众发现，某些理财产品不仅得不到预期的高收益，反而会使本金遭受亏损时，就会将愤怒发泄给银行，提出索赔要求。2011年某银行的一款理财产品就曾身陷诉讼风波。

　　据笔者了解，房地产信托产品主要是通过各大银行的财富管理中心，销售给银行的高端客户。一旦这些高端客户同时向银行提出索赔要求，就必然迫使银行向发行地产信托产品的信托公司施压，要求其控制风险。在受到银行的压力后，信托公司将会没收违约的房地产公司的抵押品(即可售楼盘)，并在市场上抛售，以确保收回信托产品的投资本金。如果恰好有多个房地产项目同时违约，那么不同的地产信托产品就会同时抛售抵押品。为了争抢流动性，房地产信托抛售楼盘的价格会迅速趋近于信托产品的保本价格，即项目投资总成本的50%。考虑到市场销售价格是投资成本再加上一定的利润，因此房地产信托的保本价格必然低于当前市场销售价的五成以上。所以说楼市拐点出现后，楼市价格很有可能不会是缓慢下跌，而是被迅速腰斩。

　　坊间传闻，最近一家在中国香港上市的内地房企因现金流紧张，曾经为该公司旗下某项目提供融资的某房地产信托产品已经派人蹲守在该项目现场，一旦发现该房企违约，就准备立即取得项目楼盘处置权，最大限度维护债权人的利益。为了应对房企违约的风险，有的房地产信托更是找到大型资产管理公司，准备以信托产品保本价将其提供融资的楼盘项目的抵押权整体转让给资产管理公司。

　　那房地产公司违约的概率有多大呢？这取决于房地产公司的现金流。在当前房地产企业既无法从银行得到大规模贷款，也无法从资本市场融资，限购政策又使得成交量大幅萎缩，房地产企业从市场上回笼的资金也相当有限，房地产信托产品发行量锐减，将很有可能成为压垮房地产公司现金流的最后一根稻草。有信托公司相关人士透露，由于在监管和发行渠道上面临压力，以及对于信托兑付风险的担忧，房地产信托产品将越来越少。用益信托工作室的数据显示，房地产信托发行规模从7月的236.72亿元降至8月的186.19亿元，9月以来的发行数量也呈大幅下降趋势。由于大多数房地产信托产品往往是一到两年期的，到今年年底正是大多数房地产信托产品到期需要兑付的时候，如果没有后续资金的流入，大量房地产信托产品的集中兑付需求将使房地产企业违约成为大概率事件。违约的高峰期可能在今年年底到明年上半年。而这将加大银行系统性风险压力。

　　近日，银监会主席刘明康表示，最新一轮压力测试结果显示，即便房地产的抵押品下跌四成，银行业仍然风险可控。刘主席的表态是积极响应中央号召，从银行系统的角度声援本轮楼市的宏观调控。但也从中可估算出中国银行系统的风险压力“底牌”，即房价跌四成。

　　那么，房价暴跌能解决老百姓的住房问题吗？笔者认为答案可能未必如所愿。一是房价暴跌或使地方政府债务激增，影响保障房建设进度；二则银行系统性风险加大，压力将传导到经济产业链条方方面面，房价跌了，但是居民收入也可能因为经济陷入衰退而大幅下降。从而依然存在“买不起房”的问题。10月25日，住建部部长姜伟新向全国人大常委会报告城镇保障性住房建设情况时表示，保障房建设资金筹措和征地拆迁压力比较大。而对于中高收入阶层，其早先购买的房产，有可能随着本轮楼价暴跌成为“负资产”。2011年10月，上海龙湖郦城楼盘降价3成，上百老业主包围抗议。对于高收入阶层的民营企业主，他们的企业也会因为经济衰退而出现利润下降，甚至濒临破产倒闭。

　　笔者认为，最重要的在于，房价暴跌之时趁机获利的却是外国金融资本。

　　首先，外资早就做好了做空中国的准备(可参见2011年10月《环球财经》“对冲基金：用‘做空’捣乱世界”一文，其中对此有详述)，如果中国经济真的因为楼市暴跌而陷入衰退，他们正好赚个盆满钵满。其次，由于楼市暴跌带动其他资产价格暴跌，也给充裕的外围资金提供了一个捡“便宜货”的好机会。2011年1月11日，上海市金融办正式颁布了《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》，鼓励外资PE到中国进行股权投资。这个新规定有两个重点突破：一是为外资PE打开自由结汇绿色通道，让外资PE在收购中国企业股权时，不再受到外汇管制的羁绊；二是普通合伙人参与度不超过5%限度，不会改变股权投资企业性质的规定，突破了外商投资目录限制，有利于外资PE投入更广阔的领域。同时，商务部和央行于2011年10月18日正式公布有关跨境人民币直接投资(FDI)业务的细则和管理办法，允许境外人民币投资房地产。而其实，国际金融资本做空中国正是对其大规模收购中国资产股权行为的一种风险对冲策略。

　　笔者曾在以往的文章中反复论述过，老百姓买不起房或无力改善居住条件的“罪魁祸首”，并不在于房价之“高”，而是在于收入分配不均衡下，普通老百姓的收入之“低”，归根结底是一个分配问题。要想有效解决住房领域的矛盾，应通过多种手段，显性或隐性地提高老百姓的收入，让其实际收入增速超过房地产的价格增速。所以，我们在宏观调控的思路上可以不单纯依赖货币政策，可将重点转移到如何完善公平合理的分配制度上来。

　　如果我们能够建立公平合理的分配制度，让银行贷款真正投入到有利于国计民生的产业中去，我们完全可以做到让广大的普通老百姓成为宽松货币政策的实际受益者。