养老金不投资股市还有出路吗

　　新浪财经仓石研究中心

　　近一段时间，关于延迟退休等社会保障的讨论甚嚣尘上。以至于很多年轻人调侃，按照高比例交几十年的养老保险后，钱还在，但人恐怕没了。另一方面，面对养老金的巨大缺口，新浪一项关于“养老金是否应该投资股市”的调查却显示半数以上网友投了反对票，可见大家非常担心自己的养老钱在股市里打了水漂。

　　观点：

　　新浪仓石研究中心认为，中国现有的养老金制度，甚至国内外的全部政府主导养老制度，其存在的合理性都是存疑的， 美国通过不断的印钞抢的厚道一些，欧洲已经演变成了旁氏骗局。但如果这一制度的存在是个无法改变的前提，我们就有必要从更现实的角度考虑：中国未来养老问题的解决，投资股市虽然并非决定性因素，但却是个不可或缺的因素。

　　事实上，“养老金”入市并不是一个新话题。广义的“养老金”已经通过全国社保基金、企业年金、地方社保委托全国社保基金投资试点等渠道，早就参与了股市投资。目前的争议在于其投资范围是否有必要扩大，也就是近期大家盯着的近两万亿的地方累计结存养老金。

　　现实：

　　养老金存在巨大潜在缺口

　　关于养老金巨大的缺口，是引发本轮推迟退休讨论的根本原因。不同的机构有不同的计算方法，基本结论是未来潜在缺口在几万亿到几十万亿之间。巨大的潜在缺口，一方面是历史欠账、人口老龄化和生育政策导致的人口结构问题等诸多因素积压并集中爆发的结果。另一方面，也是此前若干年投资收益过低，以投资“安全”为借口名，90%的资金长眠银行的“不作为”之实。

　　养老金被通胀不断吞噬

　　1980年到2010年的这30年，中国的平均通货膨胀率为5.62%。在这样的市场环境下，养老金管理上的不作为肯定不等于“安全”。以存款和国债为主的投资方向根本不可能跑赢通胀，本来就捉襟见肘的养老金一直处于被负利率吞噬的尴尬地位，实际购买力不断缩水。

　　低利率也在补贴银行和地方政府

　　对于银行来说，地方的养老金等社保是极其优质的客户，能带来大量低成本存款，地方政府也乐于将社保相关资金存入本地的利益相关银行。此外，也有人担心，养老金等社保资金现在直接被挪用的可能性很小，但对于地方政府来说，目前财政紧张，通过养老金等存款作为交换条件，换取银行更多或者更优惠的信贷支持，投入一些低效的基建项目。

　　不好好投资的养老金铁定是旁氏骗局

　　十年来，收益率只有2%，如果按照2%的收益率推演，三十年后只有3.62万亿元，如果以略低于社保基金8.6%的收益率8%推演，那么三十年后这两万亿将达到20.12万亿，如果以更低一些6%推演，那么也会有11.48万亿。

　　对策一：靠财政转移支付意义有限

　　很多人的建议是，既然有政府欠的帐，那么就用财政补。事实上，地方养老金在运作过程中，财政的转移支付已经良多。并且我们必须考虑到，财政补贴的来源最终仍然来自于财政收入，最终仍然靠收税等来源。而现行的养老保险体系对年轻人来说本身就类似极高的个人税负，再指望财政去慢慢弥补养老金的潜在缺口，实际也是给政府多收税提供了理由。

　　对策二：靠国有股转持不能回避股市

　　尽管现行的国有股转持社保在规则上存在诸多不合理的因素，比如穿透转持等技术细节的问题，但其基本思路还是值得肯定的。只有价值数十万亿的国有资产，以及未来潜在增值的部分，才有可能弥补养老金潜在的缺口，这比推迟退休、多收税来弥补等方式要可靠很多，同时也是国有资产名义上归属全民利益的本义。而国有资产目前存在的主要形式就是国有股和国有法人股，任何相关的统筹规划、实施操作，都回避不了“养老金投资股市”。

　　对策三：靠投资增值不能离开股市

　　全国社保基金理事长戴相龙在《中国养老金2011》中表示，截至2010年12月底，地方管理的基本养老保险基金结存1.5万亿元，这些钱90%存入银行，10年来，年均投资收益率不到2%，低于年均通货膨胀率。形成鲜明对比的是，试点地区委托投资的年均收益率高达18.9%。

　　全国社保基金数据显示，截止2011年底，年均投资收益率8.40%，其中股票部分的年化投资收益率达到18.61%。数据对比显示，投资方向是否投资股市，产生了最终迥异的投资效果。股票市场已经在为中国的社保缺口做出巨大贡献，而因为保守导致的不参与股市投资的部分，已经造成了一定的损失。

　　(以2%和8.4%的投资收益率对比，目前的2万亿社保结存资金，30年后分别是1.81万亿和11.24万亿，差别接近10万亿，如果未来以国有股转持等方式充实社保，投资收益率导致的最终差异会更加明显。)

　　中国股市真的完全不值得投资吗？

　　关于中国股市的投资价值，分歧一直很大。一方面，我们听到股市的监管层罕见的发出来“中国股市具备了罕见的投资价值”这样惊世骇俗的观点。另一方面，我们也看到，媒体人士、专家学者、部分投资者，也在不断控诉这是一个圈钱市，上市公司缺乏诚信，养命钱进去会被骗掉。

　　新浪仓石研究中心认为，随着全流通时代的来临，中国股市历史上长期高估的状态已经得到了一定程度的扭转。近几年来沪深300平均市盈率在10－20倍之间波动，远远低于历史平均水平，同时分红率开始上升，上市公司治理逐渐改善，长期看市场趋势向好的概率较大。

　　另外，新股市场化发行、产业资本减持等供给端的压力对市场估值构成实质性的压制，但这也可以制约泡沫，为养老金等长期资金逐渐入市提供较好的投资环境。而养老金等长期资金的入市本身也有利于进一步推进机构投资者的长期投资视角和上市公司的股权回报文化的逐步加强。从当前的入市时间上看，已经经历了长期低迷的股票市场虽然外在风险的表现的比较多，但实际内在风险恰恰已经得到了很大程度上的释放。因此，由于当前股市低迷而产生的负面情绪不足以成为阻挠养老金入市的理由。解决了发行价格过高问题的中国股市，未来的回报理应更加乐观。

　　养老金的资金属性适合中国股市吗？

　　有人质疑，中国股市波动太大，养老金这样的百姓养命钱可能受不了这上上下下的感受？远的咱先不说，光眼前的08年、11年社保基金也赔了不少钱吧？

　　新浪仓石研究中心认为，中国股市牛熊周期的波动确实较大，但作为超长线资金可以在一定程度上规避这一波动的危害，甚至可以基于市场估值水平进行一定程度的逆向操作，获取部分超额收益。(这一点上，全国社保基金做的已经比较好了。08年熊市的损失远低于07年牛市的收益，分别是6.9%与43%)

　　支持养老金入市不等于支持养老金贸然入市操作，需要一系列配套措施，比如制定更有效的监管规则和奖罚机制，并在此前提下制定较为开放的投资管理办法，委托更专业的机构进行操作。

　　境外的养老金已经来了

　　日本养老金经营机构刚刚宣布，最早将于6月向中国、印度等新兴经济体的股市进行投资，初始投资额约为1000亿日元，在积累投资经验后将增加投资额；而此前韩国养老金也表示了类似的意愿，更早获得QFII资格的还有加拿大香港等地的养老金。

　　外国养老金投资中国股票市场的步伐越来越大，本国养老金还能继续躺在存款账户里装睡吗？

　　就像大禹治水堵不如疏的道理一样，与其限制养老金投资股市，不如建设性的建立更完善的配套制度，在专业化、市场化的运作机制下最大可能的实现养老金保值增值。