海螺水泥：价格协同保障公司全年业绩

　　事件：公司发布2011年度三季报，报告期，公司营业收入126.5亿元，同比增长49%，不过环比回落2.8%，净利润为30.6亿元，同比增长124.66%，粗略估计三季度海螺水泥（熟料）销量4200万吨，销售均价在301-306元/吨；前三季度，公司营业收入349.7亿元，同比增速56.4%，净利润90.6亿元，同比增速186.6%。

　　价格协同保障了水泥价格高位运行：受到下游需求冲击，三季度水泥价格出现小幅下调。不过，供给端配合良好，通过停窑检修减少水泥供给，降低库存，江苏和浙江部分地区水泥价格得到了一定的回升。水泥价格的高位运行为锁定公司四季度业绩提供的保障。

　　压制水泥股的逻辑链条被打破初现端倪：三季度压制水泥板块的内在逻辑是，通胀和高房价--限购、紧缩货币和中央财政--下游需求受到压制--水泥需求减弱。目前这样的逻辑已经出现了被打破的端倪，目前CPI已经开始下滑，近期猪肉价格的大幅下挫有望加快CPI的下降速度，同时东南沿海地区房价也出现了明显的松动，现阶段需要的就是政策的放松。

　　价格敏感性分析：目前股价尚未反映最悲观预期。我们对海螺水泥2012年的销售均价进行情景分析，发现水泥（包括孰料）均价下跌至241元/吨时，海螺2012年的EPS为0.61元，对应PE为32.8倍，不过如果价格协同效应不被打破，最悲观预期不会发生。

　　投资建议：我们认为公司2011和2012年的EPS为：2.13元和2.17元，对应PE分别为：9.24倍和9.08倍。估值偏低，给予推荐评级。

　　风险因素：价格协同效应被打破，中国经济硬着陆

　　

(作者:张文刚)