铁汉生态：2012年高增长确定

　　海通证券

　　事件：

　　铁汉生态2011年12月30日公告南通BT项目可行性报告，项目总金额2.8亿元。工程款总价约为人民币2.8亿元。其中，南山湖公园约1.8亿元，长江路、朝霞东路主干道绿化及两侧景观绿化约1.0亿元。项目回款采取3年4:3:3的模式。

　　点评：

　　保守估计，3大BT项目至少锁定2012年1.35元EPS。

　　公司今年下半年接连签订了3个BT项目，同时公告了详细的可行性报告和合同情况，3个合同合计9.78亿元，工期从半年到18个月不等，在项目较高费用率的保守假设下，预计将在2012年贡献约1.57亿元利润，至少锁定EPS1.35元。估计公司非BT项目在手订单充沛。

　　公司是生态修复领域的开拓者，在该领域拥有绝对的竞争优势，同时上市后资金实力雄厚，超募资金达到8.2亿元，除募投项目外，之前曾两次公告补充流动资金，合计1.5亿元，我们认为，这反映了公司目前的非BT项目在手订单充沛，执行状况良好。我们估计在BT项目业绩锁底的前提下，大量的非BT项目将进一步增厚公司利润，2012年业绩高增长确定性高。

　　BT项目如期执行，没有拖延现象。

　　公司3季报披露衡阳项目和郴州项目目前已经进入实施阶段，由于BT项目对公司今年业绩影响较大，如期实施将有效保证公司业绩。我们预计南通项目也将很快实施，3个BT项目施工收益的绝大部分将在今年确认，保证收入高增长。

　　BT项目并不会给公司扩张带来显著资金压力。

　　公司目前尚有未安排用途的超募资金1.5亿元，同时已经申请1.5亿元的贷款额度。3项目均按照4:3:3的比例回款，在项目竣工后的两个月内开始第一个回购期，也就是说，所有资金在项目完工后的2年内收回，今年下半年项目就陆续进入回购期，首个回购期即可收回40%的资金，也即将近4亿元，同时，BT项目的资金是逐步投入的，并非一次付出，因此并不会对公司明年的业务扩展形成显著的资金压力。

　　从签订的BT项目来看，目前公司选择项目十分注重回款情况。

　　衡阳项目：衡阳市近几年财政收入持续向好，2005年达到30亿元，2008年达到60亿元，三年翻了一番。2010年突破100亿元大关，达到113.33亿元，总量位居湖南省第四，增幅居全省第一。2011年衡阳市财政总收入锁定130亿元。截止2011年6月，衡阳市上半年财政收入完成68.13亿元，实现了"时间过半，任务过半"的目标。同时衡阳市是“中国优秀旅游城市”。2010年，衡阳市共接待国内外游客1969.75万人次，实现旅游综合收入102.75亿元。本地资金实力较强。衡阳市城市建设投资有限公司是湖南衡阳市蒸水北堤风光带工程项目BT投融资项目的最终业主，也是本合同BT模式项目发起人。

　　郴州项目：在公司签订的合同中有以下保证条款：“(1)甲方提供还款保障；郴州市有色金属工业园管委会及其财政分局出具承诺支付文件；(2)在甲方不能按期支付本合同款项的情况下，甲方确保郴州有色金属工业园(出口加工区)管委会以拍卖城市规划区范围内适当面积的经营性建设用地使用权的方式抵偿，乙方可以依法参加竟买，无论乙方是否依法竟得该宗地的使用权，郴州有色金属工业园(出口加工区)管委会均应用该宗地的拍卖所得款抵付乙方的应收款项；(3)若甲方未能按本合同约定期限向乙方支付款项(包括投资资金、利息、利润、工程管理费等)，逾期支付资金按人民银行同期3至5年期贷款基准利率的3.8倍支付违约金。”南通项目：2010年南通市生产总值3417.88亿元，按可比价计算，比上年增长13.0%。财政总收入占地区生产总值的比重达20.9%，增长46.8%，其中：地方一般预算收入完成290.8亿元，增长46.1%，增幅列全省第4位，沿江八市第1位，资金实力雄厚。同时合同中规定“甲方超过回购价款支付期的宽限期支付回购价款的，每延期一天按同期银行贷款利率(3年期)的四倍承担违约金。”我们认为公司已经签订的BT合同反映了公司选择项目的思路，也即首先要保证能够如期付款，对于资金实力存疑的项目，一定要有抵押。