爱尔眼科：自建和收购双轮驱动

　　海通证券

　　事件：

　　公司发布公告称：(1)公司拟联合杨泳先生和崔宗林先生共同设立韶关 爱尔眼科医院有限公司，项目投资总额为2000万元，公司使用超募资金出资1800万元，取得合资公司90%股权，杨泳先生和崔宗林先生各出资100万元分别取得5%股权；(2)公司使用超募资金384.30万元和自有资金100万元合计484.30万元受让长沙欧氏科技有限公司持有的益阳新欧视眼科医院100%股权，新欧视眼科成为爱尔的全资子公司。

　　点评：

　　设立韶关眼科填补广东省北部空白，测算潜在市场规模1亿。公司设立韶关爱尔主要是为了增加韶关市及周边地区眼科医疗供给，满足市场多层次需求，同时填补公司在广东省北部地区眼科市场空白。韶关爱尔将重点开展准分子、白内障、小儿眼病、眼底病、医学验光配镜等诊疗项目。2010年韶关市农村合作医疗参合率99.9%，医疗保险待遇水平和患者支付能力显著提高。截止2010年11月1日韶关市常住人口282万，其中市区浈江、武江、曲江常住人口99万。随着人口结构的老龄化，年龄相关性眼病患者不断增加，青少年眼病发病率急剧上升。考虑医保、人口、眼科疾病系谱的分布，韶关市目前眼科医疗潜在市场规模约1亿，并以每年10%以上增速增长。根据韶光眼科市场容量，市场消费水平，以及新院经营规模、开展的项目，参考公司现有地级城市医院发展轨迹，预测未来1-8年公司平均每年营业收入增加2015.57万元，利润增加424.72万元，净利润增加318.54万元，新增投资收益286.69万元。公司税后投资回收期(静态)为5.37年，投资利润率为15.93%。

　　收购新欧视眼科医院迅速进入益阳眼科市场。公司收购新欧视主要是节约新建医院筹建和审批时间，快速进入益阳眼科市场。益阳市处于湖南省中部偏北，常住人口431万，户籍人口475万，收入水平不断提高，2010年全市人均生产总值16839元，与2009年相比增长13.7%。新欧视眼科医院成立于2012年1月，注册金500万元。现有医护人员25人，床位20张。公司收购益阳眼科后，主要开展白内障、准分子、小儿眼病、配镜等项目。根据益阳眼科市场容量，以及经营规模、开展项目、公司发展经验，预测未来1-8年公司平均每年增加营业收入1029.72万元，利润增加92.47万元，净利润增加69.35万元，新增投资收益69.35万元。投资回收期为4.01年(静态)，投资利润率为14.32%。

　　自建和收购双轮驱动继续实现门店快速复制。截止目前，公司在全国21个省份(直辖市)布局眼科医院36家，此轮收购自建完成后，门店达到38家。预计2011年营业收入13.11亿元，同比增长51.54%，归属于上市股东的净利润1.71亿元，同比增长42.48%。我们认为眼科市场逐步打开，未来门店的扩张将逐渐转为利润。预计2011-2013年EPS分别为0.42元、0.61元和0.88元，目标价30元，对应2012年EPS为49倍，维持“买入”评级。

　　风险提示。医院新建初期利润贡献的不确定性。