欣旺达：业绩符合预期 锂电池模组战略清晰

　　中原证券 何卫江

　　强化锂电池模组发展战略。公司产品包括锂离子电池模组和结构件，近年来重点发展锂离子电池模组。2008年至11年，公司锂离子电池模组产品营收占比由63.72%增至81.58%；11年锂电池模组实现营收8.41亿元，同比增长42.74%，原因是锂电池下游市场需求旺盛，特别是智能手机与平板电脑市场快速增长带动公司锂电池模组销量增长。其中手机数码类营收4.79亿元，较11年增长17.24%；笔记本电脑与动力类分别营收2.94亿元和6776万元，增幅为120.92%和42.74%，二者合计营收占比由10年的23.32%增至11年的35.09%，提升11.77个百分点。

　　季节因素与客户订单推迟至12年1季度业绩下滑。12年1季度，公司营收20.2亿元，同比与环比均显著下滑，一是受季节因素；其次是节假日致客户订单推迟。

　　盈利能力略降，12年维稳有压力。11年公司销售毛利率20.04%，与10年的20.17%基本持平；12年1季度，公司毛利率为18.67%，较11年1季度大幅回落2.61个百分点。公司锂电池模组中，笔记本类与动力类毛利率显著高于手机数码类，原因是该类产品是由多个锂电池电芯经过串并联组合起来，具有一定的技术壁垒与附加值。具体至产品：手机数码类毛利率为17.28%，较10年略将0.25%；笔记本类23.33%，较10年回落2.07个百分点；动力类锂电池模组为30.55%，较10年的27.59%提升2.96个百分点。11年，公司锂电池模组中笔记本类与动力类营收占比达35.09%，随着上市募投与超募项目产能的释放，二者营收占比有望进一步提升，从而优化公司产品结构。

　　营业能力分析。近年公司存货周转率稳定在5.5左右，应收账款周转率稳中有升。11年公司应收账款2.80亿元，同比大幅增长99.86%，原因是公司第四季度导入大客户的新项目，信用期较长所致；存货1.65亿元，同比增长29.35%。

　　期间费用率基本持平，预计12年基本持平。11年公司期间费用率为10.74%，与10年的10.63%基本持平。而12年1季度公司期间费用率为13.67%，较11年1季度的10.07%大幅提升2.60个百分点，主要是管理费用增加所致。

　　锂电池下游储能为主且稳步增长。目前锂电池下游主要集中于手机、数码相机、笔记本电脑等。其中平板电脑增速靓丽，2011年平板电脑销量为6700万台，预计2015年为2.49亿台，年均复合增长率为38.8%。受二者需求增长影响，2011年国内锂离子电池总产量为29.42亿只，同比增长13.72%，预计2012年将保持10%以上的增速。

　　12年关注公司项目进展。公司上市募集资金主要用于锂电池模组产品产能扩张，项目完成后手机数码类、笔记本电脑类和动力类锂电池模组产能将分别由2450万只/年、150万只/年和75万只/年增至4400万只/年、450万只/年和300万只/年，预计将于2012年底达产；而超募项目投向笔记本电脑类和动力类锂离子电池模组技改项目，对应每年新增产能300万只和190万只。二者完全达产后将进一步优化公司产品结构，提升公司盈利水平。

　　维持“增持”投资评级。预测公司2012年与2013年每股收益分别为0.68元与0.90元，按4月18日13.75元收盘价计算，对应的PE分别为20.21倍与15.21倍。目前估值合理，维持公司“增持”投资评级。

　　风险提示：经济增速下滑超预期导致下游需求疲软；募投项目进展低于预期及项目达产后的预期销售风险。