新希望：业绩符预期 农牧旗舰继续稳健前行

　　海通证券

　　公司发布2011年年报，公司报告期内实现营业收入716.40亿元，同比增长34.82%(调整后口径，下同)；归属于母公司所有者的净利润26.43亿元，同比上升83.88%，每股收益1.52元，符合我们的预期(1.54元)。其中民生银行 投资收益为10.45亿元，折合EPS 0.60元，扣除其影响后2011年农牧业务净利润为15.98亿元；2010年公司民生银行投资收益为6.58元，扣除其影响后2010年调整后农牧业务净利润为7.79亿元，则2011年农牧业务净利润同比增长约105%。盈利能力方面，综合毛利率7.11%，同比上升0.71个百分点。整体主要农牧业务(饲料 + 养殖 + 屠宰及肉制品加工)的营业收入为685.35亿元，毛利率6.49%，其中饲料业务销量1540.14万吨，同比增长20.88%，收入445.78亿元，毛利率5.70%；养殖业务收入18.66亿元，同比增长105.72%，毛利率39.34%，同比大幅增长31.27个百分点；屠宰及肉制品加工方面，共销售肉食品202.36万吨，同比增长15.46%，实现收入220.91亿元，毛利率5.31%。公司2011年度的分配预案拟为：以公司总股本173767万股为基数，向全体股东每10股派发现金1.70元(含税)，共计派发现金红利29540万元，不进行资本公积金转增股本。

　　同时公司前期公布了一季报的业绩预告，预告归属母公司净利润在3.88-5.82亿元之间(注：民生银行投资收益参考2011年一季度数据，未考虑2012年一季度民生银行业绩的同比增长)。我们认为，一季度对于公司而言属于压力相对较大的时期，鸭苗价格的大幅下滑使得六和集团种禽业务承受了较大压力(尤其是一月份)，而去年一季度则属于鸭苗景气度高点，因此养殖业务同比数据较为失色。总体上，我们认为，公司今年养殖业务的盈利能力在禽畜产品价格同比下滑的情况下存在一定压力，但饲料业务的稳健增长和立体化产业链(横向：猪+鸡+鸭；纵向：饲料+养殖+屠宰与肉制品加工)将有助于舒缓行业周期波动对业绩带来的干扰，“稳健”将是公司2012年的标的词。我们预计公司2012和2013年EPS分别为1.73和1.94元，其中预计民生银行贡献投资收益12.2亿元，折合EPS 0.70元(则2012年农牧业务净利润同比增长约11.26%)给予2012年农牧业务20x和民生银行5x的PE估值，对应目标价24.10元，维持“买入”评级。