省广股份：稳健运营传统支柱业务 并购整合审慎推进

　　调研内容

　　5月3日，我们对公司进行了实地调研。我们认为，公司整体运行有条不紊，保持了公司有别于其他广告类公司的的稳健经营风格，媒介代理、品牌管理、自有媒体和公关业务四大业务均运营良好。公司手握大量现金，存在并购整合的可能，基于公司的风格会选择合适的投资标的进行，稳妥审慎的推进。

　　主要观点

　　公司整体12年利润能维持30%的增速，打造全产业链的广告营销整合平台意图明显

　　通过和公司的沟通，我们判断公司今年的经营能维持一个不错的态势，内生式的增长能分享整个广告业的一个发展速度，外延式的增长如果有所突破有望助力公司整体业绩，总体上判断12年公司业绩增速应该在30%左右。

　　公司目前主要是：媒介代理、品牌管理、自有媒体和公关业务四大部分。媒介代理是公司传统业务，并且占公司营收的85%以上。随着公司上市后，意欲打造全产业链的广告整合营销公司，其他业务尤其是品牌业务发展较快。我们认为，未来公司在数字新媒体领域的布局，也会是继大力发展品牌管理业务后的第二个发力点。

　　媒介代理投放结构有所调整，毛利率仍有提升空间

　　公司11年媒介代理的增速达到20.41%，由于行业竞争激励，尤其媒体采购成本的持续提升，12年及后续年份的营收快速增长的态势可能会有所放缓，基本能维持在20%左右。

　　由于公司从11年开始调整采购方式，毛利率还有继续上升的空间。公司长期是以时时采购的方式获取媒介资源（时时采购的毛利率平均在4%——5%之间），去年开始调整为分散式采购（时时采购）、集中式采购和买断式代理三种结合。11年媒介代理业务的毛利率提高了2.4个百分点，也主要是由于引入了毛利率较高的集中式和买断式采购。目前公司的集中式采购的投资收益率能达到20%，预计12年采购量在1.1亿左右；买断式代理主要是重庆年度在经营，目前投资收益率在20-30%之间。总体看后两者的投放规模和11年持平或略高，但是由于11年非全年投放，以及重庆年度的规模扩大和收益提升，12年媒介代理的毛利率还有望继续小幅度上升。

　　公司代理业务的投放结构主要是电播、平面和网络媒体三种投放渠道。11年结构已经有所调整，电播渠道占到了投放的50%，网络达到了30%。预计12年公司在各种渠道投放的比例变化不会太大，但是会加大新媒体业务的扶持力度，鼓励多种合作方式，尤其是新媒体互动整合营销。

　　品牌管理仍是公司重点发展领域

　　品牌管理在公司整体业务中占比不足5%，却是公司毛利率最高的一部分业务。预计12年仍然能维持80%的毛利率，整体增速达到或超过10%。公司今年新增的如三一重工、中华轿车、北京移动、衡水老白干等大客户，不仅发展了品牌管理本身的线上业务，也对一些线下的公关业务有所促进，对媒介代理业务的增量也有所帮助。所以，以品牌管理业务整合和带动其他业务，是公司一个重要的发展战略，公司将会持续的拓展品牌管理业务。

　　自有媒体和公关业务有望盈利，未来上升空间大

　　公司的自有媒体业务都由分子公司在运营，预计12年成都经典运营部分能有10%的增速，深圳经典视线能实现盈利。同时我们认为深圳经典视线运营的深圳公交巴士车身广告的业务，由于刊例价和上刊率的持续提升，这部分优质的车身资源能为公司未来带来持续的广告收入。

　　公关业务方面，收购旗智公关后，原有的广告业务客户的部分公关业务已经转移到旗智，协调效应初步显现。合力唯胜今年有望贡献利润。

　　外延式扩展仍然是市场关注焦点，公司本着审慎的态度选择

　　公司目前现金充裕，截止11年底现金8.2亿元，剩余超募资金2.4亿元，是市场普遍关注的重点，能有效支撑公司外延式的扩张。从去年看公司外延式的增长比较稳健，对外拓展项目是4个，分别是收购重庆年度和旗智公关，合资成立合力唯胜体育营销公司，拿下深圳公交车身广告5年经营权。并且两个收购项目的PE大幅度低于市场水平（收购重庆年度和旗智公关11年PE分别为10.7倍和1.2倍），公司的收购风格以稳健和业绩增厚为目标。武汉地铁招标事件，不会对公司未来外延式扩张的态度产生负面影响，公司仍然会继续选择优质标的，但是会更为的审慎。预计今年外延式扩张的增长可以保持11年的水平。同时我们认为，已有业务的扩张和整合是公司愿意促成的重点方向，而新媒体和产业链上下游未布局的业务是公司锐意开拓的方向。

　　维持“推荐”评级，后续关注外延式增长的进程

　　我们看好公司处于广告行业龙头地位的长期发展，尤其是全产业链的整合和构建预期，并且对公司在新媒体领域的广告和整合营销业务有所期待。对于公司分享整个行业在中国的发展速度有信心，公司在传统支柱业务上的稳定增长也是毋庸置疑的，外延式增长将是近年超预期发展的核心关注点。我们预测公司2012年——

　　2014年每股收益为0.67元，0.79元和0.94元，对应的PE分别为27.02倍、22.84倍和19.15倍。目前，公司的并购整合进程推进值得关注，在短期未发生实质变化前，我们给予公司“推荐”评级，建议投资者可以中长期持续关注。

(作者:赵越)