苏宁电器：短期可能受益家电节能补贴政策

　东方证券

　投资要点：

　　烟标行业需求稳定。近几年烟草行业稳定增长，而由于体制问题和吸烟的成瘾性，中国的控烟之路将注定漫长；即便是换届后政府采取了激进的控烟政策，2030大陆的成人吸烟率降到了20%，我们测算仍然有2.5亿的烟民。烟草行业需求大幅下降的风险很低。

　　未来几年迎来行业整合机遇。烟标印刷行业集中度很低，行业公开招标一定程度上打破了行业内原有的格局与壁垒，我们认为在烟草品牌进一步跨省整合、卷烟厂主辅分离以及职工股退出的政策刺激下，预期烟标行业整合的条件将在十二五期间成熟。作为行业内几家规模最大的上市公司之一的东风股份，将有望在未来几年内迎来外延式扩张的机遇。

　　毛利率能够维持在业内较高水平。公司的产业链整体服务模式给公司带来了行业内较高的毛利率水平，公司非常注重公司整体的财务协同作用，还将通过募投项目覆盖PET膜制造行业，进一步加强成本控制能力。我们预计公司的行业内较高的毛利率水平未来仍然能够持续。

　　稳步增长有保障。公司着力于中高端烟标制造，符合“卷烟上水平”的行业趋势，主要的客户延边烟草和贵州中烟均属行业后起之秀，预期能够获得超越烟草行业的成长速度。公司还利用募投资金设立创意公司，进一步提高公司设计水平，巩固公司的竞标能力。我们预计公司的营业收入未来3年能够获得10%左右的增长。

　　财务与估值：

　　首次给予“增持”评级。我们预计公司2012-2014年每股收益分别为1.09、1.25、1.39元，如果按照50%分红率测算，分红收益率可能达到4%，同时看好公司潜在的市场份额扩张能力。参考可比公司的平均估值，我们给予公司2012年17倍PE，对应目标价18.61元，首次给予公司“增持”评级。

　　风险提示：

　　烟标行业整合进度低于预期。

　　国家控烟力度在换届后大幅加强，烟草税提高导致行业利润水平下降。

　　烟标招标竞争激烈程度增强。