粤电力A：秋收万颗子高业绩弹性待三季度

　　兴业证券

　　投资要点：

　　重组工作接近完成，权益装机容量增51%。 5月29日证监会审批通过公司重组方案，预计资产交割和并表工作即将完成。重组后，粤电力2011年末权益装机容量将增至956万千瓦，较重组前增 51%；2011年每股收益和每净资产为0.26元和4.24元，较重组前增105%和16%。

　　短期关注煤价变动，3季度将兑现高业绩弹性。

　　1季度净利同比增362%，主要原因是基数低。粤电力2012年1季度权益净利润0.59亿元，较去年同期仅增0.46亿，可见高增幅是建立在低基数的水平上。因素分解，业绩增长主要是电价上调贡献，即一季度综合电价同比上涨0.02元；而单位燃煤成本同比上升0.01元，对业绩形成拖累。

　　2季度市场煤价加速下跌，粤电力高业绩弹性预期将在3季度兑现。以秦皇岛大同优混为例，2012年1季度基本走平。2季度后期大幅下跌，截至2012年6月18日，平仓价为795元/吨，环比下跌 5%，同比下跌11.7%。我们由此预计，粤电力2-4季度单季燃煤均价分别同比变动-3%、-10%、-11%，预计高业绩弹性预期将在3季度兑现。

　　长期看空间：五年内或新增权益装机容量 970万千瓦，再造一个粤电力。外延扩张：粤电集团已承诺未来五年内将完成剩余资产整体上市，仅以广珠公司和沙角C公司测算，将新增权益装机容量315万千瓦，新增归属于母公司净利润18.23亿元。内生增长：未来五年新增权益装机容量655万千瓦，其中252万千瓦权益机组将于近期投产。

　　估值有优势，投资评级：“增持”。预计2012粤电力每股收益和每股净资产为0.42元和4.47元，对应PE和PB分别为15倍和1.4倍。我们认为目前粤电力PE和PB估值明显低于市场平均水平，首次给予“增持”评级。

　　风险提示：资产重组进度和燃煤成本变动幅度低于预期。