招商银行：低估值优质银行 维持买入

　　研究员：沈维

　　招商银行上半年实现收入461亿元，净利润186亿元，同比分别增长40%和41%，EPS0.86元。二季度收入和净利润环比增长6.3%和11.1%。ROAA1.47%、ROAE26.62%，领先同业。净利息收入同比增35.6%，手续费及佣金净收入同比增52.7%。

　　息差高位小幅回升，规模增长平稳

　　上半年净息差和净利差分别为2.99%和2.89%，同比分别提升43BP和42BP。上2.99%的息差水平较1季度的2.98%略有提升。息差回升主要来自存贷利差扩大和同业业务利差的改善。上半年存贷利差4.25%，较2010年提升62BP;贷款收益率提升幅度高于存款付息率的升幅。此外，在相对偏紧的流动性环境中，同业利差也扩大了23BP。

　　规模增长平稳。总资产较年初增长10%。上半年新增贷款1233亿元，增幅8.62%；新增存款1956亿元，增幅10.31%。结构上看，企业贷款增速9.52%，略快于零售贷款8.23%的增速；零售贷款占比34.5%，仍居同业较高水平。活期存款占比55.0%，较年初下降1.96个百分点；零售客户存款占比36.2%。两项存款结果指标在同业中居前，彰显良好存款基础。期末存贷比72.4%。此外，同业业务规模增长较平稳。

　　中间业务收入快速增长，非息收入占比达22.5%

　　手续费及佣金净收入同比和环比分别增长52.7%和8.1%，占比提升至18%，非息收入占比22.5%。中间业务收入增长主要来受托理财、财务顾问、信用承诺、银行卡等业务。托管及受托业务同比增长99%，主要应是理财业务增长的影响；银行卡业务亦增长33%，占比为26%。此外，由于上半年票据价差收益8.92亿元纳入其他净收入核算，其他净收益同比增长了75%，带动非息收入同比增长57%。

　　关注类贷款略有上升，拨备政策依然审慎

　　不良贷款率较上年下降0.07个百分点致0.61%，不良贷款余额下降1.8亿元；关注类贷款余额增加了14.66亿元，主要由于逾期一个月以内的零售贷款增加，关注类贷款占比提升了0.02个百分点至1.01%。期末拨备覆盖率提升至348%，总贷款拨备率2.13%，达标压力小。公司仍然坚持了审慎的拨备计提政策。上半年资产减值损失支出40.64亿元，同比增加70%，信用成本同比有所上升。资产减值损失支出环比一季度基本持平。业务及管理费同比增30.16%，上半年成本收入比34.66%，同比下降4.81个百分点。

　　盈利预测与评级

　　永隆银行上半年实现税后盈利9.73港元，同比大幅增长52.78%。期末核心和资本充足率7.81%和11.05%。目前公司已启动A+H配股融资方案，融资不超过350亿元用以补充核心资本，使2015年底前一级和总资本充足率分别达到9.5%和11.5%。公司经营稳健，资产回报率高。预计公司11/12年EPS1.62/2.07元，对应11/12年PE为7.3倍、5.7倍，静态PB1.7倍。基本面稳定、前期超跌，估值偏低，维持买入评级。