阳光照明：增发价调整保障顺利实施 推荐评级

　　兴业证券 研究员：刘亮

　　公司10月30日公布2011三季报，1-9月公司营业收入为16.94亿，同比增长9.82%；营业利润7862万元，同比下滑28.8%；归属于上市公司股东净利润1.79亿，同比增长23.53%。其中，第三季度营收6.33亿，同比增长10.6%，环比增长9.57%；归属于上市公司净利润1.06亿元，同比增长121.8%，环比增长313.2%。1-9月EPS=0.48元，三季度EPS=0.28。

　　主要财务指标

　　公司3季度营收6.33亿元，实现环比增长，但增长幅度低于我们此前的预期，毛利率18.1%，较去年同期增长2.95个百分点，季度环比上升0.86个百分点，毛利率企稳回升，符合我们的预期。3季度公司三项费用率11.6%，同比下降0.54个百分点，环比下降1.85个百分点。存货周转天数120天，库存仍维持在较高水位。

　　3季度营收未达预期，毛利率企稳回升

　　3季度营收同比增长10.55%，环比增长9.57%，3季度为公司传统经营旺季，历史上除08年外均有环比增长，但考虑到公司由于成本上涨原因在Q2末Q3初进行了两次提价，提价整体幅度在15%以上，因此Q3实际产品销售量可能并未实现环比增长，与节能灯行业整体景气低迷情况相符合。3季度公司毛利率18.1%，毛利率已经实现连续4个季度环比上升，我们分析主要原因为公司已经顺利与客户建立起产品价格与稀土荧光粉价格联动机制，通过提价转嫁了荧光粉价格上涨带来的成本压力，同时荧光粉价格已经从高位的3000元/公斤回落至目前的1800元/公斤左右，此前影响公司毛利率的成本上升问题出现了边际改善。

　　三项费用控制得当

　　3季度公司三项费用占营收比例为11.60%，同比下降0.54个百分点，环比下降1.85个百分点。其中销售费用率4.08%，环比下降0.41个百分点；管理费用率5.75%，环比下降1.3个百分点；财务费用率1.78%，环比下降0.12个百分点。3季度公司整体费用处于近年来较低水平，费用控制得当，也为3季度利润大幅增长创造了良好条件。

　　营业外收入大幅增长

　　在节能灯行业整体景气度低迷的大环境下，公司3季度净利润同比增长121.8%，环比增长313.2%，业绩大幅增长的原因包括毛利率的企稳回升、三项费用控制得当、资产减值损失环比下降、投资收益增长、营业外收入增加等，营业外收入大幅增长是业绩超预期的主要原因。公司3季度营业外收入8162万元，同比增长127%，环比增长412%，公司营业外收入的主要来源为国家节能补贴项目，政府采购补贴在公司报表中以营业外收入来体现，同时由于政府采购补贴到帐时期存在不确定性，部分项目跨年度跨季度确认收入，因此表现为营业外收入在季度和年度间分布不均，个别季度确认较多。

　　4季度业绩增长或有所回落

　　公司连续多年中标国家高效照明产品推广项目，从绝对量来看，2010年公司承担高效照明产品推广任务总量为925万只，2011年任务总量为912万只，基本持平。2010年全年确认营业外收入1.21亿，2011年前3季度确认营业外收入1.35亿，4季度营业外收入可能环比降幅较大，但毛利率企稳回升、费用率控制得当等有利因素有望持续。基于对4季度行业景气度和公司经营情况的判断，我们预计公司4季度营收约为6.80亿左右，净利润约为4918万元。

　　发行价格调整保障增发顺利实施

　　公司同时发布非公开股票发行预案修订版，从此前的非公开发行股票不超过4800万股，发行价格不低于19.24元/股，调整为非公开发行股票不超过5900万股，发行价格不低于15.72元/股，募集资金总额不变，仍为不超过人民币91,750万元。我们认为，公司此次调整发行预案，主要为下调发行价格以确保增发顺利实施，目前A股整体行情震荡，公司股价存在不确定性，下调发行价格可以保证增发项目的顺利实施，尽早投入微汞环保节能灯产业化项目和LED节能照明产品项目建设，抢占市场先机。

　　盈利预测及投资评级

　　公司是国内节能灯行业龙头企业，短期内受到行业景气下滑影响，但长期看公司将在行业的整合中受益，进一步扩大其市场份额，未来增发项目的顺利实施将使公司加速拓展微汞灯、LED灯等高端产品，逐步向高附加值、自有品牌为主的综合性照明企业转型。我们调整公司2011年至2013年每股收益至0.60、0.74、0.94元(此前为0.54、0.76、1.01元)，维持对公司“推荐”的评级。