通策医疗：宁口昆口渐入佳境 期待未来扩张

　　兴业证券 王晞

　　近日，我们参加了通策医疗的临时股东大会，与公司管理层就其医院运营状况，未来发展策略及行业动态进行了交流。

　　昆口医院定位明确，做大做强仍是目标：此次临时股东大会审议通过了其出租昆明口腔医院大楼此前闲置的5,400平米房屋给云南优佳装饰的议案，2012-2015年每年租金为310万元，考虑到此前公司收购医院时出资额为2500余万元且其中仅有部分资金用于购买昆口大楼，因此从财务的考量而言此次租赁价格较为合理，且并不影响昆口的正常运作。目前昆口的地理位置靠近昆明火车站，周边人口主要是来滇旅游人员，考虑到口腔医疗具有很强的属地化属性，旅游人口对业绩贡献不大，不排除公司在现有场地基础上利用房屋租金为昆口总院另行寻觅新址的可能性。作为拥有600多万常住人口的西南大城市，昆明的口腔医院市场潜力较大，昆口在当地营业多年，具有一定的客户基础，只是由于体制机制问题目前收入规模依然偏小。据我们了解，目前昆明地区口腔医院业务规模最大的是昆明医学院附属口腔医院，年营业收入可达4,000万左右。如果未来公司能够理顺昆口的管理机制，并进一步扩大营业面积，昆口有望在未来2-3年中逐步成长为昆明当地最大的口腔专科医院，为公司业绩作出显著贡献。

　　杭口稳步发展，宁口快速成长：公司杭州口腔医院业务稳定增长，上半年营收和净利润分别增长26.42%和58.30%，各下属分院和门诊部收入增速也超过了30%(其中城西、义乌两分支机构上半年因扩大营业面积造成单独核算的利润同比下滑，医院经营状况良好)。考虑到目前高附加值的种植、正畸等业务已占据杭口业务总量的半壁江山，且种植业务的增速仍然较高，我们判断未来2年杭口利润仍然有望保持20-30%的增长。除此之外，公司宁波口腔医院也逐渐步入发展的快车道，上半年实现营业收入1,100万元，营收和利润同比分别增长58%和64%。考虑到第三季度学生放假期间是口腔专科业务的旺季，预计下半年宁口的营收状况有望进一步改善，并成为宁波地区业务量最大的口腔专科医院。2011年8月1日，公司和宁波粮储签署房屋租赁协议，租赁后者5,700平米房屋(其中第一批3,500平米房屋已经交付)。

　　按照医院装修开业的进度，我们预计宁口新院有望在2012年三季度业务旺季前开业，届时新院将能够即使弥补宁口目前诊疗面积紧张，业务接待能力偏小的局限，确保宁口的持续迅速扩张。

　　呈贡新院继续推进，生殖中心前景看好：公司于2011年4月与昆明市妇幼保健院签订了共建呈贡新院的协议，后续事宜目前仍在等待有关政府部门的批复，考虑到近期国家及各地方政府对于民营资本参与医疗服务行业政策暖风频现，我们对协议的最终执行持乐观态度。此外，公司与昆明妇幼保健院共建的生殖中心目前也在等待辅助生殖牌照的行政批复。现阶段中国不孕不育市场需求巨大，而辅助生殖业务市场主要还是由公立医院占据，受制于行政审批的壁垒和人才、设备的限制，每个省会城市一般只有1-2家医疗机构可以开展该项业务，市场距离充分竞争还相差很远，未来公司的生殖中心如果能够获批其发展前景也值得期待。

　　盈利预测：我们认为，作为A股中比较有代表性的医疗服务企业，通策定位于医院控股集团(医疗服务投资者)，区别于爱尔以眼科连锁为主的模式(医疗服务提供商)，所选择的口腔业务在我国也有着巨大的潜在市场。公司在杭州地区业务已确立优势地位，未来有望继续稳健成长，而从2012年下半年开始宁口和昆口有望成为公司业绩进一步增长的“双引擎”。虽然在目前市场条件下其短期估值不低，但作为医疗服务这一大行业中的小市值公司，其长期成长仍然值得期待，维持公司2011-2013年0.45、0.60、0.80元EPS的盈利预测，维持其“推荐”的投资评级。股价催化剂：成功收购新医院，现有项目获得行政批复。

　　风险因素：异地医院释放盈利的时间点难以把握；收购改制的公立医院周期较长，而且有一定的不确定性。