凤凰传媒(601928):蓄原创版权之势 发文化商业之力

信息来源：国泰君安 日期：2011-11-18 作者：[  高辉  ]
        公司拥有出版、发行的完整产业链,为全国最大的出版发行企业。
        2010年销售收入54.1亿元,净利润6.6亿元,2008-2010年收入、净利润复合增长率分别为8.7%、21.3%;得益于产业链完整、区域内的龙头位置,综合毛利率从2008年的40.4%提升到目前的41%;净利润率逐年提升,已从2008年的9.9%提高到2010年的12.2%。
        出版方面,公司拥有教材原创出版权,为全国第二大中小学教材出版基地,仅次于人教社。2010年出版图书和电子音响出版物1万余种,总码洋超过40亿元,2010年实现出版收入22.2亿元,为总收入的41.1%,毛利率为25.7%。从版权保护和市场化发展角度分析,拥有的原创出版权价值会呈现几何级放大。
        发行方面,拥有江苏省高中教材独家发行权、江苏省和海南省唯一全省发行的网络,2010年图书发行品种总数超过40万种,总码洋超过50亿元,已连续19年保持全国图书发行规模第一。2010年实现发行收入45.6亿元,为总收入的84.4%,毛利率为32.7%。
        财税优惠政策支持:根据《财政部、国家税务总局关于继续实行宣传文化增值税和营业税优惠政策的通知》,公司将相关业务的增值税优惠金额计入“专项应付款”,而非计入利润表科目,截止2010年共有此款项金额5.8亿元,对未来净利润产生正面影响。
        发展目标为构建文化消费综合体(即文化Mall),从传统书业向多业态的文化消费综合体转变。从传统出版发行与商业行业的利润率差异来看,公司如能获得建设等相关资源的支持,大型文化消费综合体的发展将可望从规模和利润率上带动公司实现跨越式的增长与转型。
        此次计划发行50900 万股,占发行后总股本的20%,拟募集资金27 亿,用于:1、投入16.54 亿元(总投资21 亿元)建设大型书城(文化Mall)、连锁经营网点改造、文化数码用品连锁经营、新港物流中心二期以及教育类出版物省外营销渠道;2、拟投入6.06 亿元发展基础教育出版数字化和职业教育教材复合出版;3、拟投入2.52 亿元用于ERP信息系统和电子商务平台建设。
        估值与询价建议:我们预测,2011-2013 年EPS 分别为0.29 元、0.34元、0.40 元。建议申购价格6.96-7.83 元,对应2011 年动态PE24-27 倍。
        上市首日定价区间为8.70-10.15 元,对应2011 年动态PE30-35 倍。
        主要风险:省外扩张竞争激烈,现有业务的成长速度不确定;文化消费综合体(即文化Mall)的拓展速度;税收和补贴等相关政策的变动;数字出版快速发展对纸质媒体的冲击。