私募股权投资需要精耕细作

　　■CUBN记者 易斐 北京报道

　　一位美国人曾说过这样的话：一旦某种产品能够由中国人生产了，那么这种产品价格也就下来了。这像魔咒一样在各个行业重复着。而今中国的资本市场也出现了类似的情况。不管是PE(私募股权投资)还是VC(风险投资)，虽然其在中国诞生的历史并不长，其真正的大发展还仅仅是在2009年中国创业板推出的前后。然而，在“全民PE”的潮下，由于竞争的酷烈，行业的投资回报率急剧降低，进而演变到如今找项目难、资金募集难的“双难”境地。但是在通过对于业态的分析，还是发现PE的生态还是有很浓重的中国特色。

　　投资还需保驾护航

　　经过近三十几年市场经济的发展，现在一批实业家或社会精英掌握了巨大的变现容易的交易性资产。在创业板推出投资渠道畅通之后，相当大存量的资币资产以PE的形势开始了淘金热。在一些本土PE如九鼎、达晨、深创投等等为代表的新生势力在创业板开闸之后的迅速窜红与崛起，起到了巨大的示范作用。社会资本狂热的涌入，使市场上存在的钱已大大超过待投项目，因此如今的私募股权投资行业与几年前大不一样，不再是随便举着几千万就被企业蜂拥围上的时代。现在企业看重的是投资基金背后的资源，企业需要高附加值的服务。PE投资的目的就是为了赚取上市后的资本市场收益，企业同样也是抱着上市的目的有针对性地引进PE资金，对于那些能够给企业上市带来强大保证的PE资金，就很受企业的欢迎。在这种情况下，由券商直接掌管的券商直投基金抢占了大量的市场份额，这一点在创业板和中小板表现得尤其突出，券商直投基金的身影也开始频繁出现在了创业板和中小板IPO的招股说明书中。一方面是老牌PE劲旅名声在外，另一方面还要面对券商直投基金的搅局，这也就不难理解那些实力不强的中小型PE为何倍受冷落。

　　实际上，除了项目问题外，PE遭遇到的另一个问题就在于募集资金的环节上，也越来越显得有些捉襟见肘，即便是一些大型PE企业的遭遇也同样如此。由于竞争的加剧，抬高了PE入股的成本，其投资收益空间也极受打压，这样的直接后果就是：在风险面前，出资人对PE募资活动参与的热情大大下降。在这种情况下，PE的资金募集也开始出现了困难，即便是在业界曾经大名鼎鼎的鼎晖投资也难以幸免。

　　据悉，6月开始募集的鼎晖第二期人民币基金计划募集80亿元，然而该次募集却并不顺利，鼎晖方面费了九牛二虎之力，不惜血本借助于中国国际金融公司等多家第三方渠道才勉强完成。曾经PE界的一张王牌如今都如此，更何况其他小型的PE企业，其募集资金的难度也就可想而知。不可否认，大部分的PE企业在中国似乎正在遭遇一个发展的瓶颈，一是募集资金遇到了困难;二是难以找到合适的投资项目。

　　进入资金量大于行业需求

　　PE、VC在中国落地的时间或许并不短，但真正进入大众视野，却也绝对算不上早。用深创投董事长靳海涛在中国创业投资峰会上的一句话来说：中国的PE发展大致经历了三个阶段：一是1999-2005年，这一阶段是摸索阶段，中国的PE开始起步;二是2006-2009年，这一阶段为发展壮大期，中国PE行业渐入发展正轨;三是2009年以后，随着中国创业板的推出，中国的创业投资进入了一个爆发的黄金期。

　　短短几年的时间，PE缘何俨然进入了一个发展的瓶颈期呢?在市场人士看来，这其中的缘由大概有两个方面的因素：一是中国创业板开闸令PE行业注入了一针兴奋剂，PE行业开始大规模地扩张，但“大跃进”所带来的是推升了投资的成本;二是受中国资本市场最近一两年的弱势格局影响，行业投资回报率开始显著降低。

　　“中国创业板推出后，市场上曾一度出现“全民PE”的提法，出现了超量的资金疯狂追逐有限的IPO项目，一方面过度推高了一级半市场投入的价格，使投入价格从7—8倍市盈率上升到目前的平均20倍市盈率左右，另一方面造成了恶性竞争的局面，致使许多资金无项目可投。这不仅背离了私募股权投资为企业提供增值服务的本质，更是加大了该行业的潜在风险。”分析人士说道。

　　根据《中国创业投资行业发展报告2011》披露的数据，截至2010年末，我国仍备案在册的创业投资管理企业数量猛增至103家，其中仅仅创业板推出后一年即2010年新增数量就达到了62家之多。同样，也就是在2010年一年里，备案的创业投资企业的资产从2009年末的974.04亿元迅猛增加至2010年末的1502.9亿元，增长幅度达到了54.10%。

　　此外，从早先的创业板IPO招股说明书来看，2009年以前，PE直投入股的成本极少在10倍市盈率以上，受创业板推出之初发行价和发行市盈率“双高”的推动，首批创业板PE基金投资回报率也动辄数以十倍计。自2009年7月IPO重启至今，A股市场上共有134家PE背景的公司股票解禁上市，涉及150家PE的248个投资项目。PE机构总计获得690.0亿元的账面回报，其中实际已减持部分收益为141.8亿元，平均账面回报率为13.39倍。

　　创业板开闸所带来的PE行业燥热过后，在愈发强烈的PE行业竞争中，PE基金IPO前直投的入股成本迅速增加。当所有投资基金都挤在一起抢项目时，自然就助推了被投企业的心理预期，造成投入成本不断抬高。在巨大的行业竞争面前，PE基金的入股成本如今早已是水涨船高。

　　据记者了解，PE入股企业的成本在今年4月达到20倍市盈率。而近日，更有消息人士告诉记者，一知名PE投资机构竟然以高达50倍市盈率的价格入股企业。而目前创业板首次发行市盈率已降至40倍左右。

　　更要命的是，在入股成本被过度的行业竞争急剧推高的同时，随着创业板的价值回归和最近两年A股市场的不景气，PE退出的价格也在不断降低，更摊薄了投资利润。

　　受今年二级市场疲弱的影响，新股上市已经历了数轮破发潮，这给企业上市定价带来了一定的影响。随着不断破发，发行价格和发行市盈率也在不断下调。以创业板为例，首发价格和首发市盈率都创出了历史最低，而平均首发市盈率已从2009年最火爆时平均60-70倍下降到了30倍左右。成本的提高外加获利的摊薄，加剧了股权投资基金生存的困境。

　　只关注大型优质企业

　　据悉，目前的股权投资基金，大部分只关注直接利润在3000万元以上的项目或者围抢拟上市公司项目。这当然可以理解，拟上市阶段的投资项目风险都比较低，回报也比较快，受到追捧也是应该的。但是这些企业资源毕竟有限。特别是在目前股票市场长期低迷的情况下，这种资源很有限，上市的数量也不会太多。当大量基金围猎少数资源时，就形成了PE难找项目的同时，入股成本也迅速增加。

　　作为创投界的大佬，深创投近年来无论是在国内还是国外的IPO项目上都斩获不少，其董事长靳海涛表示，中国的PE行业不仅仅未到瓶颈期，而且他还预言：“未来仍然是(PE行业)黄金的五年”，未来中国内地企业上市，无论是内地上市还是赴海外上市的风潮仍将持续，这对于PE行业来说无疑是个重大利好，不过面对这样的机会，创投机构需要有耐心，应避免急功近利的想法和做法。

　　“对投资的阶段而言，应该多投长期的项目，投资阶段逐步前移，少投成熟经济项目;对投资服务而言，应该多做投资后的增值服务，应该拿出70%的投资精力来做服务;对竞争与合作而言，我认为创投机构要遵循行业的游戏规则，增强行业服务能力，构建核心战略，进行差异化竞争，来提高盈利水平。要解决投资和退出过程中遇到问题时不断抵御风险的能力。”靳海涛说。

　　事实上，无论是PE业界还是专家都认同，中国的PE行业并没有进入发展的瓶颈期，未来仍然拥有十分丰富的后备企业资源。而之所以出现这种“瓶颈”的假象，主要还是源于PE界对利润的角逐过于急功近利，只看眼前收益，而往往忽略了长期的机会。国内PE行业的进一步发展，首先要转变的是观念。