天宝股份：利润增速过50% 业绩增长较确定

　　国联证券

　　收入增速低于利润增速。三季度毛利率水平较高的冷饮及反季销售业务占比提升，导致公司利润增速达54.4%，高于收入增速。从单季度看，前三个季度公司毛利率分别为15.69%、19.82%、21.49%，呈现提高的态势。而四季度随着水产品加工业务进入旺季，我们认为毛利率将出现下降，但随着业务的逐步开拓，公司业绩提升依然可期。

　　期间费用率有所提升。前三季度，公司期间费用率达7.56%，比去年同期相比，提升了1.29个百分点。分项看，公司销售费用同比增长20.9%，考虑到公司水产品业务客户的稳定性，我们有理由相信销售费用提升更多来自于冷饮等新兴业务；在人力成本大幅提升的背景下，公司管理费用增长29.4%，仍在合理范围；因为报告期内贷款利息增加导致公司财务费用增加51.86%，随着定增资金项目投入增速有望下降。

　　未来公司发展轨迹。水产品：12年定增项目逐步达产，订单充足，生产量提升；冷饮：国内外市场开拓并行、定增产能乐观情况下12年部分达产；农产品：主要聚光点仍在气调库业务，随着业务逐步实现，未来业绩贡献将增加。

　　维持“推荐”评级。公司11-13年EPS为0.74元、1.15元、1.52元。相对目前股价PE分别为22.9倍、14.7倍、11.1倍。我们认为随着公司冷饮业务份额逐步提升，公司估值水平将逐步由加工业向消费品行业转变，12年给予20倍市盈率并不为过，维持公司“推荐”评级。

　　风险提示：出口产品品质出现问题导致出口较难。