民生银行：降低负债成本 利于业务模式提升

　　华泰联合

　　事项：

　　民生银行公告称，近日银监会已正式批准该行在全国银行间债券市场发行不超过500亿元人民币的金融债券，所募集资金将全部用于小微企业贷款。

　　点评：

　　改善民生银行资产负债结构，降低负债成本和贷存比。从银行资产负债管理角度看，金融债拓宽民生银行融资渠道，利于其负债结构最优化选择，在负债的流动性和成本中寻找更优均衡。最近国务院会议中，对商业银行发行金融债所对应的单户500万元以下的小型微型企业贷款，在计算存贷比时可不纳入考核范围。发行金融债降低民生银行的贷存比压力。

　　静态测算，金融债提升明年净息差4个bp，增厚明年利润2%左右。金融债介绍见附文，我们结合存量金融债及其他相关债券判断：5年期民生银行金融债的发行利率5%左右。金融债作为长期稳定资金来源，能替代银行高成本资金来源，目前最有效替代是对长期协议存款的替代；据了解，目前5年期协议存款利率在6.5%左右。金融债发行使得该部分资金成本下降1.5%。静态测算，500亿金融债提升明年民生银行净息差4个bp，增后明年利润1.64%左右(测算见附表)。

　　贷存比降低亦利于资金成本。500亿金融债发行(替代其他的负债)，降低贷存比0.8%，利于降低资金成本，该方面未纳入测算。

　　长远来看，“强资产、弱负债”民生银行在新的监管环境下，瓶颈压力减弱，利于其业务模型提升，也利于估值提升。民生银行负债业务长期偏弱，在贷存比监管下，需要银行资产和负债业务均衡发展，这是民生银行估值偏低的原因之一。在监管环境鼓励小微企业贷款背景下，民生的资金来源渠道增加，负债压力减少，民生可以全力发展资产方业务，继续强化其在小微企业贷款方面优势。新监管环境下利于民生“强资产”业务模型继续提升，负债瓶颈压力减弱，估值有提升空间。

　　投资建议：民生银行仍是我们银行股组合的首选，中长期看好品种。民生银行11年PE和PB分别为6.63x、1.26x。我们认为，中小企业贷款是未来银行发展方向，符合中国经济转型的需要，会不断得到政策扶持，同时系统性风险可控。我们预计，未来2-3年，该方面做得有特色、发展速度最快的全国性银行可能只有民生银行，仍会不断受到资金的关注。